¡Que viene la inflación! Opciones de defensa y ataque

En cuestión de meses, y sobre todo tras la victoria electoral de Donald Trump en Estados Unidos -que ha disparado las expectativas de estímulos fiscales- y también tras el último repunte del precio del petróleo, los gestores han pasado de temer la deflación a descontar una inflación creciente que tendrá importantes consecuencias en los mercados.

«Esperamos que en el primer trimestre de 2017 las tasas de inflación se sitúen por encima de las subyacentes, tanto en EE.UU. como en la zona euro», indica Jaume Puig, director general de GVC Gaesco Gestión. Con dos catalizadores: el precio del petróleo, cuyo mantenimiento en los niveles actuales significa una subida importante respecto al primer trimestre de 2016, y la solidez económica intrínseca de EE.UU. y Reino Unido. «En 2017 los precios abandonarán la zona negativa en el caso español: pasaremos del -0,4 por ciento al 1,3 por ciento en 2017; en Europa, el nivel a alcanzar será similar al español (1,3 por ciento), pero partiendo del 0,2 por ciento en 2016, y en el caso americano se pasará del 1,2 por ciento al 2,2 por ciento el próximo año», prevé Alicia Arriero desde Andbank.

«Hemos pasado de un riesgo de deflación a un riesgo de inflación, pero el escenario principal continúa siendo de tipos bajos y crecimiento bajo porque las fuerzas deflacionistas estructurales no han cambiado de un día para otro. Sólo por el efecto base, pronto veremos repuntar IPCs a ambos lados del Atlántico», dice Diego Fernández, director general de Inversiones de A&G Banca Privada. Pero matiza que el mercado «ha corrido excesivamente en su incremento de expectativas de inflación» y por eso ahora su posición es conservadora.
riesgos

Desde NN IP, Patrick Moonen y Willem Verhagen explican que la inflación subyacente en EE.UU. está subiendo a partir de las materias primas mientras en Reino Unido la clave está en la depreciación de la libra tras el Brexit, mientras en Japón y Europa la evolución es moderada. De hecho, en la zona euro hay fuerzas que perpetúan un entorno de baja inflación. «Porque la inflación ha estado por debajo de su objetivo durante mucho tiempo en el mundo desarrollado, una subida moderada debería ser bienvenida y no es un riesgo directo para los mercados a corto plazo», dicen. Con todo, hay riesgos: si Trump acelera su programa fiscal las presiones inflacionistas se podrían disparar, y obligar a la Fed a actuar con más fuerza de la esperada.

«El verdadero riesgo para los mercados es que los ajustes en política monetaria y fiscal no sean graduales y no estén bien gestionados. La voluntad en general es que las cosas se adapten de forma progresiva por lo que los riesgos pueden estar contenidos aunque la volatilidad ha venido para quedarse», coincide Álvaro Martín Sauto, director de Fondos de Fondos de Bankia Fondos.

El mercado espera la primera subida de tipos de interés en EE.UU. en diciembre y dos subidas adicionales en 2017, puesto que la inflación llegará con más fuerza a mercados como el estadounidense o el británico, mientras en Europa la tendencia inflacionista es creciente pero contenida y el BCE acaba de ampliar en el tiempo su programa de compra de deuda hasta finales de 2017 (nueve meses más de lo previsto). Eso sí, recortando el volumen mensual (desde 80.000 a 60.000 millones de euros) en un intento por normalizar sus políticas, aunque en todo caso negando un tapering a la estadounidense. A pesar de todo, en GVC Gaesco Gestión creen que los tipos ya subirán en Europa en 2018: «Esperamos que en la zona euro la finalización del QE ocurra en 2017, y que la subida de tipos se inicie en 2018», dice Puig.

«Es evidente que el triunfo de Trump y las expectativas que ha generado a nivel mundial en cuanto a nuevas políticas de expansión fiscal ponen de manifiesto que el crecimiento mundial puede estar cambiando hacia una orientación más basada en políticas de gasto y expansión fiscal que de política monetaria. Cabe esperar mayores tipos en EE.UU. donde el año que viene esperamos ver al menos dos subidas y en el caso de Europa (que va por detrás) veremos el final del programa expansivo de compras por parte del BCE», añaden en Bankia Fondos. 

¿Consecuencias negativas?

Más allá de la actuación de los bancos centrales, otro riesgo es que la inflación venga sin crecimiento, aunque desde A&G rechazan un escenario de estanflación. «Siempre que la inflación venga acompañada de crecimiento serán buenas noticias y al menos en 2017, creemos que la actividad económica se acelerará», dice Fernández. En los mercados, el principal riesgo que ven es el contagio desde la renta fija a la renta variable: «Si hay ventas masivas de bonos, eso puede tener efecto de corto plazo sobre el resto de los activos», advierten.
En Andbank están de acuerdo y señalan que, en aquellos mercados donde se descuenten subidas de tipos, la renta fija sufrirá pérdidas, especialmente los bonos de larga duración, así como aquellos valores de renta variable conocidos como «bond-proxy» (de consumo, eléctricas, autopistas,...) con alta rentabilidad por dividendo.

Cubrirse... y sacar beneficio de la inflación

Pero el inversor puede hacer mucho más que esperar y ver pérdidas en sus carteras -sobre todo en las de renta fija y de renta variable más defensivas- derivadas de ese aumento en las expectativas de inflación y de potenciales subidas de tipos. No solo para defenderse, sino también para sacar rentabilidad en este entorno, puede utilizar fondos de renta fija muy flexibles y con posibilidad de gestionar activamente la duración (y estar negativos incluso), y vehículos sin riesgo de duración, como fondos de bonos flotantes y préstamos. Los fondos de bonos ligados a la inflación también son una buena opción para sacar provecho de las subidas de precios, aunque los expertos están divididos sobre si ahora compensan sus valoraciones. Tampoco hay que olvidar los fondos de renta variable y activos reales.

En cuanto a vehículos sin riesgo de duración -o sin duraciones largas-, desde A&G hacen una apuesta: los bonos flotantes y los préstamos, ambos sin duración y con tipos de interés variable ligados al Euribor. Algunos ejemplos de fondos de préstamos son Invesco Senior Loans, Blackstone GSO o Arcano European Senior Loans, productos para el inversor profesional.

«Nos gustan los bonos flotantes, sin riesgo de duración o fondos con coberturas de duración a través de instrumentos como los derivados», coincide Arriero. En Andbank también están utilizando bonos flotantes para reducir el riesgo de duración en las carteras, y cita tres alternativas en formato fondo: DWS Floating Rate Notes y UBAM Dynamic US Bond para perfiles de riesgo más bajo y M&G Global Floating Rate HY con más de riesgo de crédito.

A través del uso de los bonos flotantes, este último fondo mitiga el riesgo de tipos crecientes a la vez que proporciona una cobertura contra la inflación tanto en el corto como el largo plazo. Es un fondo flexible y diversificado, que ha empezado a recibir este año un mayor interés. El fondo invierte hasta el 70 por ciento de la cartera en bonos flotantes emitidos tanto por gobiernos como por compañías high yield a nivel global, y el 30 por ciento restante puede estar invertido en otros instrumentos financieros como derivados, bonos de gobierno, otros fondos, warrants o efectivo. 

«La inversión en bonos flotantes proporciona un contrapeso natural frente a tipos de interés crecientes, y mediante el uso de derivados, el gestor, James Tomlins, reduce el riesgo a la vez que contribuye al crecimiento del capital», explica Ignacio Rodríguez, director general de M&G Investments en España. «En el contexto actual, con expectativas de que la inflación repunte hasta el objetivo propuesto por el BCE en un plazo de dos años y de sucesivas subidas de tipos por parte de la Fed durante todo 2017, creemos que en concreto los FRN o bonos flotantes son componentes del universo de renta fija que pueden ofrecer cobijo a los inversores que busquen una rentabilidad atractiva. Son los instrumentos mejor preparados para capturar las rentabilidades que puede ofrecer una subida de tipos de interés, ya que eliminan el riesgo de duración mediante un reajuste de los cupones de los bonos cada tres meses», añade Rodríguez.

En bonos flotantes tienen también experiencia los gestores de NN IP, a través del NN (L) Flex Senior Loans. Los senior loans son préstamos originados por bancos comerciales y otras grandes instituciones financieras, con categoría senior, asegurados o colateralizados por los activos de las empresas prestatarias, emitidos a tipo flotante con spreads sobre el Libor y por empresas con calidad por debajo del grado de inversión. Ofrecen una baja correlación con las principales categorías de renta fija y baja volatilidad y sobre todo protegen ante subidas de tipos de interés. El fondo de NN IP busca préstamos muy líquidos que permitan una gestión activa de la cartera, tengan menos volatilidad y sean más fáciles de ejecutar en momentos de estrés.

Materias primas y bancos

En Bankia Fondos, la apuesta está asimismo en bonos flotantes... pero también en materias primas y acciones de bancos: «Nuestro enfoque está más orientado hacia mantener exposición en materias primas, en sector financiero o estar cortos de duración en deuda soberana core además de tener fondos ligados a tipos flotantes. Nos gustan más estas aproximaciones al nuevo entorno más inflacionista que los bonos puros ligados a la inflación», explican. En flotantes Martín Sauto destaca tres fondos: UBAM Dynamic Euro Bond, UBAM Dynamic USD Bond y Deutsche Floating Rate Notes. En materias primas, elige el Pimco Commodity Real Return Strategy y el Threadneedle Enhanced Commodities. A la hora de exponerse al sector bancario europeo elige el Invesco Pan European Equity y también el ETF sobre el Ibex de Lyxor, «por lo que pesan los bancos en el índice».

Flexibilidad y duraciones negativas

Los expertos también hablan de fondos de renta fija muy flexible, con una gestión de la duración muy activa: «En un mercado tan delicado como el de renta fija ahora, nuestra recomendación principal será ponernos en manos de profesionales e invertir en fondos flexibles en los que un equipo de gestión cualificado sea quien decida dónde posicionarse en cada momento y gestione de forma activa las expectativas sobre inflación», dicen en A&G Banca Privada. Como ejemplo, señalan los fondos EDR Bond Allocation y Jupiter Dynamic Bond.

Los fondos que puedan adoptar duraciones negativas son los más favorecidos: «Cuando cae un mercado lo mejor es no estar en el mismo. En este entorno, los bonos ligados a la inflación o los flotantes son una opción menos mala, pero ni mucho menos son grandes oportunidades. Preferimos directamente los instrumentos con duraciones negativas. Algún fondo que invierta según el carry de divisas podría ser igualmente favorecido en este entorno», dice Puig.

«Los fondos con duraciones negativas son una opción interesante para diversificar las carteras en el entorno actual, aunque esta opción la estamos utilizando menos ya que preferimos, de forma táctica, hacer ventas de futuros sobre el Bund o el Treasury», añaden desde Andbank.
En Bankia Fondos apuestan también por productos con exposición corta a la duración, como el Lyxor Daily Double Short Bund (DSB FP).

¿Y los bonos ligados a la inflación?

Quizá son la opción más obvia pero generan división: para unos, son atractivos, pero para otros, ahora su precio podría no compensar, como dicen en A&G. «Quizás el brusco ajuste de expectativas haya sido excesivo y hemos estado reduciendo los fondos de bonos ligados a la inflación tras el comportamiento que han tenido frente a los bonos nominales», dice Fernández.

«De inflación no tenemos inversión en ningún producto específico, sólo exposición indirecta a través de fondos de renta fija flexible», dicen en Bankia Fondos, pero señalan productos de AXA IM como los fondos Global Inflation Bonds, Global Inflation Short Duration Bonds o Euro Inflation Bonds.
Paul Brain, responsable de Renta Fija en Newton, parte de BNY Mellon, defiende su atractivo: «De momento nos gustan los bonos ligados a la inflación estadounidense y los bonos a tipo de interés variable porque están infravalorando el potencial repunte de la inflación y la posibilidad de que la Fed adopte una postura más dura». Aunque matiza: «Es posible que a principios de 2017 rotemos hacia otros segmentos de deuda si las políticas de Trump acaban decepcionando». 

«Nos gustan los bonos ligados a inflación, donde lo importante son las expectativas de inflación. La clave está en entrar cuando el mercado aún no descuenta grandes tasas de inflación futuras», dicen en Andbank. Para hacer una apuesta directa, prefieren fondos que no jueguen riesgo de duración como el AXA World Global Inflation Bonds EUR Redex, que utiliza derivados para mitigar el riesgo de duración de los bonos ligados a la inflación que compra.

«Actualmente tenemos preferencia por bonos ligados a la inflación sobre los bonos nominales», añaden desde NN IP; un activo en el que también en la gestora limitan la duración.