¿Cómo impacta el 'QE' en las divisas?

Con el QE, los bancos centrales distorsionan las señales de los precios -el contenido de la información- y aunque los inversores son conscientes de que lo que ven en realidad no es real, los inversores son repetidamente engañados. Y dado que la credibilidad de los bancos centrales ha sido indiscutible hasta ahora, los tipos de interés y las rentabilidades a nivel global han convergido a prácticamente cero y se han movido de forma paralela.

Sin embargo, no todas las economías tienen los mismos problemas porque sus fundamentales son diferentes y no hay razón para pensar que todos ellos seguirán el mismo camino. Por tanto, cuanto más duren los programas de QE, más se ampliarán las diferencias fundamentales que están enmascaradas por la homogeneidad de las curvas de rendimiento. En algún punto, estas diferencias en los fundamentales resurgirán y ambas economías y sus precios financieros tendrán que ajustarse para reconciliar sus desequilibrios. ¿Cómo pueden llevarse a cabo estos ajustes en un mundo donde los bancos centrales son creíbles y, por tanto, poderosos?

Primero, la idea de un banco central creíble implica que la curva rentabilidad está controlada y segundo que los precios no pueden ser inflacionarios ni deflacionarios. En este entorno, las diferencias entre economías como la divergente productividad, la inflación y el riesgo gubernamental no pueden ser descontados en la curva de rendimiento ni reflejados en la inflación; estas divergencias tienen que ser expresadas de forma diferente. 

Los tipos de cambio se han convertido en la variable de ajuste elegida, como el término guerra de divisas nos recuerda. Desde la generalización de los tipos de interés cero o negativos y las políticas de QE, el comportamiento de las principales monedas como el euro, el dólar estadounidense, la libra esterlina, el franco suizo o el Yen ha cambiado. Las divisas se han convertido en lo que se conoce en la jerga económica como variables de salto (jump variables), variables que saltan de un estado a otro para reequilibrar las divergencias fundamentales. 

Una manera de ilustrar este cambio en el comportamiento es comparar los tipos de interés con los cambios en la rentabilidad. Es un hecho de sobra conocido que las divisas se aprecian cuando aumentan los tipos de interés y se deprecian cuando los tipos descienden. La estrategia de endeudarse en divisas de baja rentabilidad e invertir los ingresos en divisas de elevada rentabilidad se conoce como carry trade, una estrategia de inversión que estaba de moda antes de la crisis financiera global. 

Pero en los últimos años, los diferenciales y las divisas han divergido. Las divisas han fluctuado de repente y de forma masiva de un nivel a otro en un periodo muy corto de tiempo, de una forma que no explican los diferenciales de rentabilidad. Además, este fenómeno se ha observado recientemente. De hecho, no hubo tales movimientos ni en los peores días de la crisis financiera, ni siquiera cuando los mercados estuvieron más agitados, lo que confirma que la generalización de las políticas del QE globales es la causa de la inestabilidad de la divisa. 

Creemos firmemente que las divisas continuarán fluctuando en el futuro mientras los bancos centrales mantengan sus políticas de bajos tipos de interés en toda la curva de rendimiento a nivel mundial. Una de las consecuencias de esta política es que ha borrado cualquier información de los precios de mercado. Las políticas de los bancos centrales enmascaran los heterogéneos fundamentales de los países bajo un velo de estabilidad: inflación cero, tipos de interés cero, y rentabilidades cero. El mercado de divisas, sin embargo, está menos controlado por el mercado financiero y este es lugar donde tienen lugar últimamente los reequilibrios.

Yves Longchamp, Head of Research de ETHENEA Independent Investors (Schweiz) AG