Radiografía del mercado alcista más largo y de cómo puede acabar

Wall Street lleva subiendo de manera ininterrumpida (o con correcciones que no han llegado al 20%) desde el 9 de marzo de 2009. Ahora los analistas advierten sobre lo caras que están las acciones y sobre lo poco recomendable que es ya asumir riesgos.

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La Bolsa americana lleva más de 3.400 sesiones inmersa en su ciclo alcista, que ya es oficialmente el más largo de la historia. 

El inicio de la crisis financiera comenzaba a asomar en el verano de 2007, Lehman Brothers quebraba a mediados de septiembre de 2008 y el S&P 500 marcaba mínimos el 9 de marzo de 2009. Desde esta última fecha el indicador no ha hecho otra cosa que subir. Una revalorización de más de un 320% acumula en estos nueve años y medio y de un 415% si sumamos los dividendos repartidos por las empresas. Ha rebasado, y con creces los máximos previos, los de antes del estallido de la crisis: esos algo más de 1.500 puntos que el S&P 500 marcaba en 2007 se superaron ampliamente en el año 2013 y ahora el índice se mueve en el entorno de los 2.860 puntos. 

Con este comportamiento, el S&P 500 mejora, en duración, aunque no necesariamente en rendimiento, sus anteriores épocas gloriosas, como lo fueron, según reseña un informe de Schroders, "la gran expansión", que duró entre el 11 de octubre de 1990 y el 24 de marzo de 2000, periodo en que el índice subió un 417%, aupado por el mundo 'puntocom' hasta que estalló; "la era Reagan", entre el 12 de agosto de 1982 y el 25 de agosto de 1987, cuando sumó una revalorización del 229%; el periodo post-crisis del petróleo, entre el 3 de octubre de 1974 y el 6 de enero de 1981, cuando más que duplicó su valor; como también entre el 9 de octubre de 2002 y el 9 de octubre de 2007, es decir, en el 'rally' que precedió a la Gran Recesión.

Claro que ha habido correcciones desde marzo de 2009, pero todas ellas dentro de un mercado alcista, puesto que ninguna ha superado el 20% desde su anterior máximo. 

La crisis de la deuda europea, las turbulencias ocasionadas por el principio del final de los estímulos monetarios de la Reserva Federal norteamericana o los problemas de China y su yuan han sido algunos de los peores momentos que ha atravesado la Bolsa americana en los últimos años, en su último 'boom', pero siempre se ha logrado sobreponer a todos ellos. También ha logrado superar algunas dudas sobre la sostenibilidad del crecimiento en algún primer trimestre de alguno de estos últimos ejercicios, porque el arranque del año siempre es más flojo en la economía americana, o las sospechas por la larga duración del ciclo, que han provocado que analistas e inversores comenzaran, hace ya algún tiempo, a anticipar el final de la expansión tanto económica como de los mercados. Pero la evolución de las cuentas empresariales siempre ha salido al rescate de la Bolsa americana: así, si en 2006 el beneficio por acción de las compañías del S&P 500 fue de 85,7 dólares y en 2008 cayó hasta los 19 dólares, en 2017 ha rozado los 123 dólares. Y para este año el consenso de analistas está estimando que alcance los 138 dólares. 

Pero la buena marcha de las cuentas de las empresas del S&P 500 no evita que se hayan encarecido sus cotizaciones. Según el informe de Schroders, si en 2009 el per (precio entre beneficio) de la Bolsa americana se situaba en las 11,8 veces, en 2018 se colocaba en las 23,1 veces. Y, en términos de precio sobre el valor contable, en los últimos nueve años y medio ha saltado desde las 1,5 veces hasta las 3,4. 

De acuerdo con ambos parámetros, la Bolsa americana está más cara que ninguna: el per de la siguiente con valoración más exigente, la británica, es de 17,2 veces; el de la alemana está en las 16 veces; y el de la china, en las 14,7 veces. 

Porque, efectivamente, tal y como se encarga de resaltar el informe de Schroders, Wall Street, aunque ha sido la plaza que más ha subido en estos años, no ha ascendido en solitario: la bolsa alemana ha ganado más de un 200% y a la zaga le siguen la británica y la china. 

Todas las Bolsas han subido, pero no todos los sectores se han comportado por igual. Y, así, el tecnológico, como en el 'rally' de los noventa, sido el mejor: 1.000 dólares invertidos en el sector tecnológico en marzo de 2009 ahora serían 6.326. 

En cambio, el peor sector ha sido el de recursos básicos, que incluye tanto petroleras como mineras. Una inversión de 1.000 dólares en marzo de 2009 en este tipo de empresas hoy se habría convertido en 1.900 dólares. 

¿Qué puede pasar a partir de ahora?

Pero, más importante que hacer esta recapitulación es tratar de ver qué puede suceder de ahora en adelante. Y Marcus Brookes, de Schroders, explica: "Como inversores, nuestro objetivo es comprar cuando las valoraciones son razonables, para mejorar las posibilidades de lograr mejores rendimientos. Para justificar las altas valoraciones actuales, necesitaríamos ver un fuerte crecimiento económico global para impulsar las ganancias de las compañías. Además, las valoraciones podrían ser peores de lo que parecen, porque los recortes de impuestos en EE.UU. han favorecido el crecimiento de los beneficios. Si nos fijamos en el per, éste es más alto de lo que era en el pico del ciclo, en 2007 (17,4 veces)". 

Brookes añade otro 'pero' a esta situación: "Hay una crucial distinción respecto a otros mercados alcistas. Durante el 'boom' tecnológico, un pequeño número de compañías tenían muy altas valoraciones. En el mercado actual, hay una gran proporción de empresas en esa situación. Y no es sólo el per el que refleja esos elevados precios. El precio sobre el valor contable se encuentra en su nivel más alto desde el 'boom' tecnológico y el precio sobre ventas alcanza niveles récord". 

Y ello en un contexto, como sigue describiendo Brookes, en el que probablemente el crecimiento económico ha tocado techo y la política monetaria se está endureciendo. De ahí que concluya: "No creemos que éste sea el momento para estar sobreexpuesto a activos volátiles que están caros y que necesitan buenos tiempos por delante para justificar sus valoraciones". 

Matt Benkendorf, de Quality Growth (Vontobel AM), también expresa sus dudas respecto a lo que puede ocurrir de ahora en adelante: "A pesar de que el entorno macroeconómico sigue siendo favorable, nueve años y medio es mucho tiempo y algunos inversores comienzan a temer la llegada de la próxima recesión. No ayudan las crisis generadas desde el lado político por parte del presidente estadounidense Donald Trump y sus cruzadas contra el libre comercio, entre otras". 

Pero, al contrario que Brookes, sí dice encontrar opciones de inversión. De hecho, comenta que la volatilidad generada por la guerra comercial o por las subidas de tipos favorecen la selección de acciones y encontrar nuevas ideas de inversión, así como demostrar que un 'portfolio' bien construido es resistente a las caídas. De este modo, detalla que no tiene compañías como Caterpillar o Boeing en cartera, ya que son grandes exportadores, y tampoco compañías automovilísticas estadounidenses. También comenta que en los últimos seis meses ha reducido el peso de compañías como Alphabet, Visa y Mastercard, debido a su valoración. A cambio, apunta que el sector de bienes de consumo básico, que ha sido la más amplia posición del fondo en los últimos años, aún representa un 20% del total, aunque ahora le supera el consumo discrecional, con un 25% y títulos como Nike, Starbucks o TJX. 

En todo caso, en opinión de Brookes, "conforme aumente la incertidumbre económica por las subidas de tipos y los efectos de la guerra comercial, las compañías con unos fundamentales más débiles comenzarán a encontrarse con problemas". 

¿La crisis política o la economía?

El último problema con el que se ha topado Wall Street ha sido la crisis política. El ex abogado de Donald Trump y su ex jefe de campaña han asumido o la justicia les ha responsabilizado de delitos graves que pueden llevarse por delante al presidente. Donald Trump, ante el riesgo de que se le procese o de que el Congreso tumbe su mandato con una moción de censura, con un impeachment, ha afirmado que, si bien no ve razones para ello, en el caso de que ocurra, la Bolsa se derrumbará y los americanos serán más pobres.

¿Puede ser la crisis política americana la excusa para que la Bolsa americana comience a caer? Lo cierto es que en los dos últimos días la cuestión ha pasado prácticamente desapercibida en Wall Street. Y la historia dice que acontecimientos tales como la dimisión de Richard Nixon en 1974 por el caso Watergate o el impeachment de Bill Clinton tampoco tuvieron mucha relevancia para los mercados, según un análisis de Market Watch. En el primer caso, la crisis política se vio eclipsada por la del petróleo; en el segundo, entre enero de 1998, cuando saltó el escándalo, y febrero de 1999, cuando fue absuelto en el proceso de impeachment, el S&P 500 subió un 30%.

Quizás, por ello, más que fijarnos en la cuestión política, hay que hacerlo en la económica. Y, en este sentido, David F. Lafferty, de Natixis IM, afirma: "Podemos decir con cerca de un 100% de probabilidad que en algún momento llegará una recesión (en EE.UU. o global). Para los inversores, por supuesto, el 'timing' es fundamental. Dadas las elevadas valoraciones y las fuertes perspectivas de crecimiento, es altamente improbable que las acciones puedan salir indemnes de una recesión". Lafferty otorga una probabilidad del 40% a que haya una recesión en 2020, del 35% a que el crecimiento se modere para ese año hasta su ritmo potencial y de sólo un 25% a que continúe una fuerte expansión para esa fecha.

¿Qué hacer para manejar estos posibles escenarios? De acuerdo con Lafferty, dado el impulso económico actual, las acciones todavía lo pueden hacer bien incluso teniendo en cuenta la posibilidad de una recesión en 2020. De ahí que le parezca prematuro rescatar el dinero que se tenga en bolsa y pasarse al efectivo: "La pre-recesión puede durar de seis a 18 meses". Y es posible, además, que la recesión no llegue en los próximos ¡años!, como ironiza el experto. De hecho, su posición prudente en el mercado está basada, no ya en lo que pueda pasar en la economía, sino en que los riesgos que se asumen ya no están pagados. "Hay una relativamente baja probabilidad de que los retornos sorprendan al alza y una mucho más elevada probabilidad de que sean modestos", afirma Lafferty. De ahí que no merezca la pena asumir posiciones agresivas ni grandes riesgos, zanja.

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