Dónde invertir para obtener rentabilidades interesantes

El contexto actual del mercado es, en cierta manera, contradictorio. La actividad económica sigue siendo sólida, con un crecimiento firme y sincronizado en todas las áreas geográficas; y la inflación no es ni muy alta ni muy baja, lo que permite a los bancos centrales adoptar un enfoque muy gradual en la normalización de sus políticas monetarias. En este punto hay que añadir que el tipo de crecimiento sincronizado que estamos viendo es bastante raro.

Sin embargo, pese a estos aspectos, muchos inversores parecen preocupados porque la actual expansión económica en EEUU ha sido excepcionalmente larga (la tercera más larga desde el período de posguerra, por detrás de las que finalizaron en 1961 y 1991) y este hecho está impulsando a algunos a creer que una desaceleración podría ser cada vez más inminente. Aun así, la expansión podría todavía tener recorrido, pues los funcionarios de la Reserva Federal han demostrado que una expansión tiene la misma probabilidad de llegar a su fin después de 80 meses que después de 40 meses.

De hecho, los ciclos de crecimiento no mueren por vejez sino a causa de los shocks, que suelen ser exógenos e impredecibles, o debido a políticas monetarias inadecuadas. Si bien los shocks son difíciles de pronosticar, los bancos centrales están brindando un alto nivel de visibilidad con respecto a sus políticas monetarias. Podemos descartar con relativa seguridad un ajuste fiscal y monetario excesivo ya que la expansión actual no es sólo de larga duración, sino que, además, las tasas de crecimiento, la inflación y las tasas de interés también son más bajas que en ciclos anteriores. La baja inflación y el crecimiento de los salarios en particular, están permitiendo que la FED y el BCE adopten un enfoque muy prudente y gradual para llevar a cabo el ajuste monetario.

En estas circunstancias, es probable que los rendimientos de los bonos permanezcan relativamente bajos. Sin embargo, la valoración sigue siendo un tema crucial después del repunte en los mercados de bonos y acciones en los últimos años. Los diferenciales de crédito siguen siendo atractivos así como los diferenciales de crédito BBB en Estados Unidos, que tienen actualmente más margen que los mínimos observados durante los dos largos ciclos expansivos que terminaron en las décadas de los sesenta y de los noventa (en 60 y 100 puntos básicos, respectivamente).

En este momento destacan varios segmentos del mercado de bonos, incluyendo el papel de grado de inversión estadounidense y de alto rendimiento global a través de índices CDS. A esa lista se puede sumar la deuda AT1 emitida por bancos europeos, cuyas ganancias continúan mejorando a medida que disminuyen los gastos no recurrentes. Estos segmentos han estado dando buenos rendimientos durante varios trimestres y continúan brindando un retorno atractivo, ya que han visto poco o ningún cambio en su perfil de carry y roll-down. De hecho, las valoraciones de los bonos de crédito investment grade estadounidenses y los CDS de alto rendimiento se mantienen en su promedio de cinco años, con rendimientos cercanos al 3% y 6,5% respectivamente, en términos de dólares.

Nuestra recomendación para los inversores es que se centren en los rendimientos absolutos, que ofrecen un enfoque de inversión activo y sin restricciones. En este contexto, las estrategias permiten obtener un mayor rendimiento, utilizando carry y roll-down en el crédit oinvestment grade estadounidense. En otras palabras, permiten explotar oportunidades de valor relativo, por ejemplo, identificar las mejores fuentes de rendimiento de bonos sin aumento en el riesgo. De manera similar, los CDS de alto rendimiento pueden ayudar a dar una ganancia superior al papel tradicional del alto rendimiento, con una menor duración y una mejor liquidez. En este mismo segmento, los CDS también tienen una mejor valoración que los propios bonos. Mediante la gestión activa de la exposición crediticia y a los tipos de interés, los inversores pueden controlar el riesgo de las carteras de manera más efectiva.