El nuevo marco de las inversiones inmobiliarias

Desde mediados del año 2007 la crisis acontecida en los mercados de crédito y el estrangulamiento progresivo de la liquidez en el sistema ha ido deteriorando el valor los activos de inversión en todas sus clases. Los activos inmobiliarios en inversión no han sido ajenos a la coyuntura y durante el año 2008 las rentabilidades exigidas a los inmuebles han repuntado de manera significativa. La reticencia inicial de los bancos centrales a reducir el precio oficial del dinero junto con el aumento de las primas de riesgo provocó un primer repunte. Ahora existe cierta confianza en que los últimos recortes aplicados en los tipos oficiales puedan propiciar el efecto contrario. Sin embargo, las reglas de juego han ido cambiando sistemáticamente.

Los préstamos tipo bullet (el principal del préstamo se amortiza en un único pago al vencimiento), financiaciones superiores al 80% del valor de los activos, spreads de 65 puntos básicos para inmuebles, han desaparecido de la escena financiación al sector inmobiliario terciario (oficinas, retail y logístico/industrial)- Si a esto unimos la drástica reducción del crédito concedido por las entidades financieras nos encontramos con un mercado donde la demanda en inversión ha caído exponencialmente e inevitablemente la oferta debe ajustarse al mercado corrigiendo el valor de los activos.

No obstante el ajuste está siendo muy dispar. En los mercados de oficinas de Madrid y Barcelona, donde un amplio porcentaje de los edificios en zona Prime son patrimonio de inversores sin políticas de rotación de sus inversiones inmobiliarias, las rentabilidades han repuntado menos que en otros mercados más dinámicos como París o Londres. En un contexto de inversión internacional, los fondos extranjeros no encuentran actualmente en España una rentabilidad razonablemente ajustada por el riesgo. A la restricción del acceso al crédito se añade un panorama económico incierto, con un mercado de trabajo que sufre las consecuencias de los primeros síntomas de recesión. El deterioro del mercado laboral tiene sus efectos sobre los mercados terciarios, tanto por la disminución del consumo y consecuentemente de la producción y distribución, como por la disminución de demanda de nuevos espacios de oficinas.

Los oferentes de activos inmobiliarios deben entender que los inversores necesitan una rentabilidad neta de los activos superior al coste de la deuda más una prima de riesgo en función del riesgo percibido. Si la demanda se enfoca únicamente a potenciales compradores estimulados por los ahorros fiscales de la reinversión de beneficios, el necesario equilibrio en el mercado se pospone creando un ajuste más dramático en el medio plazo. Cuanto antes se ajuste la oferta a la demanda antes comenzarán a realizarse inversiones inmobiliarias aunque estas sean mucho más selectivas.

Las inversiones serán selectivas en base a todos los parámetros que componen una inversión inmobiliaria y que en los últimos años parecían haberse olvidado. La rentabilidad inicial (Yield) -convertida en un parámetro de comparación entre inversiones inmobiliarias heterogéneas- no es más que una medida estática. En ningún caso refleja el rendimiento de una inversión para un horizonte temporal concreto y puede acarrear sorpresas indeseables en los precios de los activos (rentabilidad elevada y rentas de alquiler "infladas"). La coyuntura económica actual requiere de una atención especial en la ubicación de los activos, el perfil de los arrendatarios, la calidad de los contratos, los plazos de duración, factores clave del éxito de una inversión inmobiliaria y generalmente olvidados en épocas de bonanza económica.

Por último no debemos olvidar una de las lecciones más importantes que nos deja la crisis inmobiliaria y es la de haber olvidado que a la rentabilidad va inexorablemente unido el riesgo. La cadena de valor de los activos inmobiliarios recorren múltiples etapas, desde su estado embrionario (suelos sin calificar) hasta su estado final (venta a usuario o venta en rentabilidad con inquilino) afrontando a lo largo de las mismas múltiples riesgos económicos. Por lo tanto una sensata valoración de los retornos que debemos exigir a los capitales que invertimos será el mejor camino para evitar la formación de burbujas de los precios inmobiliarios.