El regalo envenenado de la neutralidad fiscal en la opa de BBVA a Sabadell

• Una estrategia para la opa: vender Sabadell y aprovechar caídas para comprar BBVA 
• Ningún analista recomienda vender las acciones de Sabadell, a punto de finalizar la opa 

Nuevas condiciones para la opa BBVA-Sabadell: una jugada a medio camino

La mejora de la oferta de BBVA para hacerse con Banco Sabadell, anunciada este lunes, incluye un suculento incentivo para seducir a los accionistas del banco catalán: la posibilidad de esquivar al fisco por las plusvalías que genere la operación. 

Esta opción es posible porque la nueva oferta de BBVA por Sabadell es enteramente en acciones, lo que permite acogerse al régimen especial de diferimiento fiscal del canje de valores de la Agencia Tributaria. 

La anterior oferta, por el contrario, incluía una parte en metálico (0,7 euros), lo que implicaba que la operación no podía ser considerada neutra a efectos fiscales (es decir, que debía tratarse como si se vendieran las acciones de Banco Sabadell y se adquirieran las de BBVA, tributando por las ganancias generadas al vender los títulos del banco catalán). 

La fiscalidad preocupa a los accionistas de Sabadell 

Fuentes del mercado explican que la cuestión fiscal es un tema de gran preocupación para muchos accionistas de Sabadell por lo que, en principio, el anuncio fue interpretado como una noticia que podría convencer a más de un inversor dudoso de aceptar la operación. 

Máxime, si se tiene en cuenta que la nueva propuesta mejora el precio en un 10%, al ofrecer un título de BBVA por cada 4,8376 acciones ordinarias de Sabadell (lo que implica valorar Sabadell a 3,39 euros por acción, en máximos históricos de la cotización). 

Si bien, un análisis más pormenorizado de la nota enviada por BBVA lleva a la conclusión de que el diferimiento fiscal podría ser, más bien, un regalo envenenado. 

“La contraprestación pasa a ser enteramente en acciones, por lo que los accionistas que tuvieran plusvalías no tributarían en España si la aceptación supera el 50% de los derechos de voto de Banco Sabadell, dado que la operación sería fiscalmente neutra en ese caso”. 

Neutralidad condicionada a lograr una aceptación del 50% 

Es decir, que la operación sería fiscalmente neutra solo en el supuesto de que la aceptación supere el 50% del capital, pero no si queda por debajo, según han confirmado fuentes de BBVA. 

De este modo, si la aceptación se sitúa entre el 30% y el 50%, la legislación obligaría a lanzar una segunda opa por el capital restante hasta el 100%, en efectivo, al precio que dicte la CNMV.  

Dado que esta segunda oferta sería en efectivo, obligaría a tributar a Hacienda por las plusvalías obtenidas, también a los accionistas que hubieran acudido al canje en la primera opa. 

"Si supiesemos con certeza que este movimiento le va a ayudar a conseguir más del 50% y, en ese caso, el accionista no tiene que tributar, nosotros acudiríamos a la oferta", apunta Nuria Álvarez, analista de Renta 4.

El problema es que nadie puede asegurar, a estas alturas, que la aceptación vaya a superar el 50% de los derechos de voto, por lo que la mencionada neutralidad fiscal no está, ni mucho menos, garantizada. 

Un tema de gran preocupación para los inversores 

Sabedores de que se trata de un tema de gran preocupación para los accionistas, los directivos de Sabadell han hecho campaña con el tema de la fiscalidad desde el principio de la operación, afirmando que los inversores tendrían que pagar más IRPF (o impuesto de sociedades, si se trata de personas jurídicas) que el efectivo que iban a recibir si acudían al canje. 

Ante las dudas generadas por este tema, la Asociación de Accionistas Minoritarios del Banco Sabadell trasladó una consulta a la Dirección General de Tributos, que en mayo pasado les informó que la anterior oferta no permitía acogerse a la neutralidad fiscal prevista para el canje de valores en la Ley del Impuesto sobre Sociedades.  

Básicamente, concluyó que la neutralidad fiscal no era posible porque el efectivo ofrecido excedía el 10% del valor nominal de las acciones de BBVA atribuidas al canje, que es el máximo que permite la ley. 

Ahora parece que esa neutralidad sí es posible, pero solo si se supera ese umbral de aceptación del 50%, que está lejos de ser evidente.