Comprar es fácil, lo difícil es vender

El economista de Princeton Burt Malkiel es famoso en los círculos de inversión gracias a su teoría de que unos monos con los ojos vendados que lancen dardos a las páginas sobre mercados de valores de un periódico pueden crear una cartera con unos resultados exactamente igual de buenos que los de otra cartera configurada por gestores de fondos expertos. Un estudio académico reciente apunta que unos monos con los ojos vendados pueden obtener incluso mejores resultados que el inversor institucional medio. No obstante, a los 'monos trader' debería dárseles la posibilidad de lanzar los dardos cuando toque vender y no cuando haya que decidir qué comprar.

Los investigadores analizaron más de 4 millones de transacciones entre 783 carteras entre 2000 y 2016 y llegaron a la conclusión de que, en realidad, quienes seleccionan acciones sí demuestran habilidades a la hora de comprar. Sin embargo, a estos inversores institucionales sus ventas les cuestan hasta 100 puntos básicos, o un punto porcentual completo, de rentabilidad anual en comparación con una estrategia sin habilidad ninguna fundamentada sencillamente en vender valores al azar, según indica el estudio Selling Fast and Buying Slow realizado por investigadores de la Universidad de Chicago, la Universidad de Carnegie Mellon, el MIT y la compañía de análisis de carteras Inalytics Ltd. El estudio concluyó que una de las posibles razones de la discrepancia era la «asignación asimétrica de los recursos cognitivos». Traducción: los inversores pasan mucho más tiempo analizando qué comprar que qué vender.

Los monos, dardo en mano, podrían disfrutar de una gran ventaja respecto de los gestores de fondos humanos a la hora de vender. Los animales no conectan emocionalmente con las acciones de su cartera. Algunos inversores profesionales saben que tienen este tipo de sesgo comportamental y adoptan medidas para corregirlo. Sus métodos pueden ser bastante complicados.

En Edgewood Management, con sede en Nueva York, en caso de que se cumplan ciertos criterios, tales como dos trimestres consecutivos de resultados decepcionantes, se opta por retirar de la cobertura primaria de un holding de acciones al gestor de la cartera original para dársela a un miembro de un comité de inversiones. En Sierra Mutual Funds, de Santa Mónica, California, el director de inversiones, Terri Spath, aconseja a los gestores de cartera que hagan uso de operaciones conocidas como 'trailing stop', que son órdenes permanentes para vender cualquier acción que caiga en un porcentaje determinado. Jerry Dodson, fundador y presidente de Parnassus Investments en San Francisco, comenta que intenta determinar el valor intrínseco de cada acción para comprar cuando el precio cae al 67 por ciento de dicho valor y vender cuando alcanza el 100 por ciento.

Dodson ha obtenido buenos resultados. Su fondo Parnassus Endeavor de 4.100 millones de dólares ha superado al 91 por ciento de los fondos similares en los últimos cinco años, pero resulta complicado determinar hasta qué punto los resultados se deben a su técnica de venta.

Ventas sin estudio correcto

Por lo general, las decisiones de venta no se estudian correctamente, en especial por parte de los propios inversores, en opinión de Michael Ervolini, cofundador y CEO de Cabot Investment Technology, con sede en Boston, que fabrica programas informáticos que analizan carteras de renta variable. Su compañía, tras escudriñar casi 3 billones de dólares en inversiones, determinó que un tercio de las carteras presentan lo que se conoce como el «efecto de dotación», o la tendencia a conservar una acción ganadora durante un tiempo excesivo una vez que deja de arrojar un rendimiento superior al de las demás. Su trabajo le ha llevado a estar de acuerdo con las principales conclusiones de la investigación académica: «Los gestores son mejores, y saben más, sobre compras y son peores, y saben menos, sobre ventas». 

«La forma en que la gente aprende a vender se debe en gran medida a las personas con las que se trabaja cuando se es joven, no es algo calculado», comenta Ervolini. «Es folclore o heurística», es decir, atajos mentales que se aprenden por ensayo y error. Uno de los clientes de Cabot es Polen Capital, de Boca Raton, Florida, que ha encontrado el éxito en no vender con demasiada frecuencia. Dirige un fondo de crecimiento con una cartera concentrada de apenas unas 20 compañías. A lo largo de 30 años, las carteras que la empresa ha gestionado con esta estrategia apenas han contado con unas 120 acciones, comenta Daniel Davidowitz, CIO y codirector del Polen Growth Fund. El fondo de 2.800 millones de dólares ha superado al 99 por ciento de fondos similares en los últimos cinco años.

Davidowitz expone que le preocupaba que el análisis de Cabot sobre la forma de operar de la compañía pudiera revelar unos tiempos de tenencia excesivos. Se llegó a la conclusión de que las decisiones de venta resultaban algo tediosas, lo que supuso para Polen unos 22 puntos básicos al año durante una década hasta 2017, si bien en los últimos cinco años las decisiones mejoraron, con una contribución de 32 puntos básicos positivos netos por año. «Lo que nos dijeron es que gran parte de esa rentabilidad superior respecto de otras acciones se produce en los primeros tres o cuatro años, ya que después pasa a ser mucho más cambiante», afirma Davidowitz. «Así pues, el mensaje es que a medida que se prolonga el período de retención, en especial en el caso de compañías que han funcionado bien, conviene reevaluar las decisiones con mayor rigurosidad».

Davidowitz comenta que en esta última época el sistema de Cabot ha llevado a los gestores a plantearse la venta de acciones de la consultora tecnológica Accenture Plc porque «se parece mucho al tipo de compañía que mantuvimos durante demasiado tiempo en épocas pasadas». Han revaluado la situación y decidido que les sigue gustando: «No obstante, entendemos porqué nos están apretando», añade.