Alasdair Ross: «El rechazo a los partidos tradicionales es un riesgo para los mercados en todo el mundo»

Este experto en deuda corporativa evalúa los riesgos que atenazan a los mercados y señala las oportunidades que hay en un entorno de tipos cercanos a cero.

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Este londinense -optimista con el resultado del referéndum sobre la permanencia de Reino Unido en la Unión Europea- es un especialista en deuda corporativa, un activo en el que invierte con un enfoque de «bottom-up» (de arriba abajo). Es decir, que selecciona las compañías en cuya deuda quiere invertir, independientemente de la situación global, a la que no es para nada ajeno.

¿Qué sucederá si gana el Brexit?

Con un poco de suerte, Reino Unido permanecerá en la UE. Los sondeos le otorgan un 70 por ciento de posibilidades y no creo que vayan desencaminados. En ese caso, el crédito británico, que se ha comportado un poco peor que el resto, recuperará terreno. Pero si Reino Unido vota salir de la UE, será un shock para todo el mundo. Se producirá una huída de los activos de riesgo, las acciones caerán y los diferenciales de crédito se ampliarán. En cuanto a los tipos de interés oficiales, ni tan siquiera Mark Carney, gobernador del Banco de Inglaterra, sabe lo que pasaría. Si la libra cae, podría subir los tipos para ayudar a pagar la deuda pública. Pero también podría mantener los tipos bajos si hay un shock en el crecimiento y el empleo. Yo creo que optaría por lo segundo.

Más allá de Reino Unido, ¿le preocupan las elecciones en España?

El rechazo a los partidos tradicionales es un riesgo para los mercados financieros en todo el mundo. No solo en España, sino también en Italia, Grecia, Reino Unido o Francia. Los bancos centrales están tratando de sostener a los activos de riesgo y lo único que podría hacerlos descarrilar es la política. Es algo con lo que tenemos que lidiar.

¿Y cómo se lidia con ello?

En realidad, el entorno de bajo crecimiento en el que nos movemos no es excesivamente malo para la deuda corporativa. El problema es que el camino está minado con eventos como el Brexit y las elecciones en España o Estados Unidos. En ese sentido, hay que controlar la cantidad de riesgo de crédito en cartera para que no sea excesivo. Nosotros evaluamos cada día dos factores para estar justo en el nivel de riesgo que queremos estar: la duración y el diferencial medio de la cartera. Somos conservadores en la duración y algo más arriesgados en cuanto a los diferenciales. Actualmente, los tipos de interés están muy bajos en Europa y, aunque no creemos que el BCE vaya a subir los tipos, existe el riesgo de que una normalización de la política monetaria provocase pérdidas de capital. Por eso, nuestra duración es más corta que la del índice de referencia. En cambio, por la parte de los diferenciales (la rentabilidad extra que ofrecen los bonos por encima de la deuda soberana), somos algo más arriesgados. Aunque hay factores de riesgo como el bajo crecimiento o el tema político, los diferenciales son relativamente atractivos porque la deuda está descontando que se van a materializar bastantes de estos problemas.

Ha mencionado al BCE, ¿me puede proponer alguna estrategia para aprovechar las compras de deuda corporativa de la institución?

El 90 por ciento de esa gasolina ya está agotada. Para aprovecharlo habría que haber estado invertido el día antes del anuncio. Además, hay un fenómeno que va a restar efecto a la inyección de dinero del BCE: la proliferación de emisiones de empresas americanas en euros (emiten en euros porque los tipos están más bajos a este lado del Atlántico). Y es que, en realidad, el dinero ha estado fluyendo a esta clase de activos de grado de inversión desde hace algunos meses. ¿Tiene esto que ver con el BCE o más bien con el hecho de que los diferenciales subieran mucho en febrero, de que la rentabilidad total sea positiva y de que las acciones no lo estén haciendo especialmente bien este año? En comparación con la renta variable, la deuda con grado de inversión es de alta calidad, es emitida por compañías «blue chips» y ofrece algo de rentabilidad en un entorno de escasez. Yo creo que tiene más que ver con esto segundo que con lo primero.

Entonces, ¿es interesante tener en cartera un fondo de deuda corporativa europea en el momento actual?

Efectivamente porque, ¿cuáles son las alternativas? La liquidez no ofrece nada y, en ocasiones, hasta rinde en negativo. En cambio, el crédito corporativo (de grado de inversión o alto rendimiento) ofrece una rentabilidad aceptable en el entorno actual. Hay oportunidades en el universo de crédito europeo. Una opción son las emisiones en dólares y libras para obtener algo más de rentabilidad, protegiéndonos luego del riesgo divisa.

¿Me puede mencionar alguna oportunidad más? 

La primera que le menciono está relacionada con las divergencias que se producen entre las emisiones de bonos en libras y dólares respecto a las denominaciones en euros. Hay compañías que emiten en euros pero que están más atractivas en dólares, como por ejemplo la americana Verizon o Glencore, la empresa suiza de materias primas, cuyas emisiones suelen cotizar en los mismos niveles en euros que en dólares. Sin embargo, cuando se produjo la crisis de las materias primas, Glencore cotizaba unos 400 puntos básicos peor en dólares, lo que significa un 4 por ciento más de rentabilidad. La razón es que en el mercado de dólares hay muchos más emisores relacionados con las materias primas, como las compañías de gas de esquisto, mineras, energía, etc; mientras que en Europa hay menos emisores en ese sector. Por eso, en dólares tenía que cotizar con rentabilidades superiores para atraer capital. En nuestro fondo la tenemos en dólares, con protección para el efecto divisa. La segunda idea está relacionada la fase del ciclo de crédito en la que nos encontramos, bastante adelantados. Está aumentando el endeudamiento en un entorno de bajo crecimiento. Eso quiere decir que la calidad de crédito se deteriora y los diferenciales pueden sufrir. En este entorno, nos gustan los sectores de energía y materias primas. Han sufrido con la crisis de las materias primas y ahora están utilizando la caja para devolver deuda, están emitiendo derechos y recortando dividendos. Eso contrasta con otros sectores donde se ven incrementos de autocartera, aumentos de dividendo o fusiones. Por contraposición, vemos con prudencia las emisiones de los países de la periferia de la zona euro, que podrían sufrir en caso de un Brexit porque creemos que ese contagio no está descontado.

Entonces, ¿no tiene ningún emisor español en cartera? 

Tenemos «utilities», precisamente por la fase del ciclo de crédito en la que nos encontramos. En concreto, tenemos en cartera Madrileña Red de Gas y Redexis.

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