Lingotes Especiales S.A.¿El sueño de cualquier inversor?

Lingotes Especiales S.A. es una empresa española que en los últimos tres años ha obtenido una revalorización en bolsa del 700% y sus resultados han crecido un 4.000% en los últimos cuatro años.Lingotes tiene su sede en Valladolid, cotiza en el mercado continuo y forma parte del Ibex Small Cap.

Una empresa que ha sido capaz de tener este comportamiento, tanto en bolsa como en los beneficios obtenidos, hay que estudiarla necesariamenteporquees seguro que se puede aprender muchode ella.A primera vista, Lingotes es el sueño de cualquier inversor.

La Cuenta de Explotación de 2016 ofrece cifras excelentes, con crecimientos en ingresos del 21,7% (en 2015ya fueron del 25%) un resultado de explotación (EBIT) del 16% sobre ventas, unos gastos financieros que solo restan a los resultados un 0,2% de las ventas y un beneficio neto sobre ventas del 11%. El beneficio por acción (BPA) es de 1,05€/Acc (en 2015 fue de 0,67€/Acc) lo que significa que en 2016 el BPA ha aumentado un 56%.

La rentabilidad sobre recursos propios (ROE) es del 25% y como la deuda es escasa, la rentabilidad sobre el capital propio más la deuda a largo (ROIC) es también elevada y está en el 20,5%. La rentabilidad sobre activos que representa la rentabilidad sobre el total de sus inversiones (ROA) asciende al 13,6%. Son cifras que muy pocas empresas obtienen.

Si vamos al Balance, vemos que su apalancamiento es del 15% y solamente con un año de beneficio neto podría devolver toda la deuda. Tiene unas necesidades operativas de fondos negativas, lo cual significa que sus operaciones corrientes le generan dinero. Si Lingotes pudiera prescindir de la caja, entre el dinero que generan las operaciones corrientes y su caja actual, podría devolver prácticamente toda la deuda.
Los Flujos de explotación, normalmente son muy superiores al resultado más la amortización y en estos últimos años está destinando todo el dinero que obtiene por explotación, incluso algo más, a inversión, por lo que, como paga dividendo, está aumentando deuda, no obstante tiene mucho margen para llegar a volúmenes preocupantes.

Bien, hasta aquí hemos visto el mundo feliz de Lingotes Especiales. Ahora vamos a entrar a ver qué hay detrás de estas cifras.

Lingotes Especiales es un fabricante de componentes para el sector de la automoción y aunque de forma testimonial toca otros sectores, el 96% de sus ingresos proceden deeste sector. Fundamentalmente fabrica discos de freno que vende, normalmente bajo pedido, en bruto (un 38%) o en piezas mecanizadas (62%) a fabricantes de primer nivel (OEMs)

El 25-30% de la producción, se queda en España y el 70-75% va destinada al resto de Europa.El 72% de su producción la vende a solo tres clientes.

Si ahora juntamos el que fabrica prácticamente un solo producto, que va destinado a una sola zona (Europa), que tres cuartas partes de lo que fabrica lo vende a solo tres clientes y que el sector en el que opera es muy cíclico, tenemos una mezcla explosiva que coloca a Lingotes en una situación de riesgo tan espectacular como las métricas obtenidas en estos últimos tres años. 

Elcambio de ciclo no avisa. En 2016 ha obtenido un BPA de 1,05€/Acc, retengamos el dato para poder comparar con los resultados que obtiene en el ciclo bajo. En 2009 los resultados se redujeron un 78% respecto a 2008, hasta un BPA de 0,07€/Acc, más tarde, en 2012 pasó lo mismo, este año la fabricación de vehículos en Europa, tuvo una disminución del 25% y Lingotes tuvo una disminución de ventas del 22%, pero los resultados bajaron un 93% respecto al año anterior y estuvieron muy próximos a las pérdidas pues, llegaron a ser de 0,3M€ (BPA de 0,03€/Acc) y tuvo que hacer un ERE para sobrevivir.

Todas las empresas en general, pero especialmente las cíclicas, deben estar preparadas para soportar los ciclos bajos, saben (o al menos deberían saberlo) que antes o después van a llegar.Es evidente que Lingotes no está adaptada todo lo que debería pues, cuando el ciclo no le es favorable, los resultados no aguantan. Es cierto que después de 2012la situación mejoró y Lingotes ha tenido crecimientos espectaculares, pero de haberse alargado la crisis en el sector, o de haber sido más profunda,es posible que Lingotes hubiera desaparecido como empresa.

¿Por qué ha crecido tanto estos últimos años?Voy a responder a esta pregunta con un ejemplo. Si una empresa obtiene en un añodeterminado 100 de beneficios y al siguiente le bajan un 95%, pasará a tener un beneficio de 5, pero si luego recupera su nivel "normal" y vuelve a los 100, el crecimiento será del 1.900%. Es cierto que un año ha tenido una bajada del 95% yluego una subida del 1.900%, pero al final, simplemente se ha quedado como estaba. En cambio si esta misma empresa estuviera mejor preparada para el ciclo y en la parte baja del ciclo solo se redujeran los beneficios en un 50%, estos pasarían a ser de 50 y para recuperar su nivel "normal" el crecimientoque tendría en sus beneficios,seríasolamente del 100%. Si unos años más tarde, una vez superada la parte mala del ciclo,cuando ya nadie se acuerda de los tiempos de las bajadas y solo estamos mirando las recientes subidas, comparamos las dos empresas, tenemos una que está subiendo un 1.900% contra otra que solo sube un 50%, ¿Cuál de las dos, es mejor empresa?En estas circunstancias, la percepción de la empresa que tiene el inversor, es mejor cuanto peor es la empresa.

Los crecimientos espectaculares que ha tenido Lingotes, han sido solo un efecto del ciclo, combinado con su mala preparación para afrontarlo y por lo tanto tenderán a desaparecer, de hecho en el 1T de 2017 el crecimiento del beneficio antes de impuestos (BAI) respecto al obtenido en 1T 2016 ha sido del 1% (sí, un uno por cien, no es un error, el año anterior el crecimiento del BAI fue del 196%).

La cuenta de explotación está llegando a sus cifras normales que, son buenas, pero no son todo lo espectaculares que parecían. Su volumen de ingresos está actualmente, alrededor de los 95M€ y obtiene beneficios en 2016 del orden de los 10,5M€.

En el balance la deuda sigue siendo reducida, pero sus pasivos financieros que en 2013 eran de 8,7M€, en 2016 ya están en los 12M€. Solo son 3,3 M€ más, pero hay que situarse en la empresa y ver los volúmenes que maneja, esos 3,3M€ suponen un aumento de deuda del 38%, pero ¿por qué está aumentando la deuda?:Volvemos a lo mismo, al no estar suficientemente preparada para soportar el ciclo bajo, tuvo que defenderse de la forma que pudo y una de las cosas que hizo fue reducir las inversiones, de forma que estuvo varios años invirtiendo solo la mitad de que lo amortizaba, pero ese déficit de inversiones que se creó,tiene que compensarlo y ahora está invirtiendo mucho más de lo que amortiza (en 2016 casi cinco veces más). Como consecuencia de esto, ahora, el dinero que genera por la explotación lo destina todo (y algo más) a inversión, pero como quiere seguir pagando dividendos y tiene que pagar intereses, no tiene más remedio que aumentar la deuda para poder hacer frente a ellos, es decir que,está pagando dividendos e intereses con deuda nueva que va asumiendo y eso no es bueno.

Lingotes, es una empresa válida para especular. Por el motivo indicado de la mala preparación para el ciclo, las subidas y bajadas de resultados son enormes y seguirán siéndolo en función de los ciclos que se produzcan en el futuro, por lo tanto, mientras Lingotes pueda seguir sobreviviendo en los ciclos bajos, será posible aprovechar la recuperación y beneficiarse de esas subidas tan espectaculares, pero en cualquier caso, si un especulador quiere entrar en Lingotes, debe ser consciente de las pocas defensas anti-ciclo que tiene y debe conocer muy bien el sector, en caso contrario podría ser que en vez de obtener una revalorización del 700% como la obtenida en estos últimos años, obtenga unas pérdidas del 95% como suele pasar a veces con los resultados de la empresa.

Desde el punto de vista del inversor, solo sería aconsejable la inversión en Lingotes, destinando una pequeña parte del capital y siempre que se tenga mucho conocimiento tanto del sector, como de la propia empresa. Los cambios de ciclo no avisan. A gráfico visto, ganancia segura, pero la cotización del futuro, no está dibujada en ningún gráfico.

En Lingotes, no tiene sentido calcular un valor. Las empresas cíclicas y especialmente Lingotes por las circunstancias apuntadas, tienen grandes oscilaciones, tanto en precios de bolsa como en resultados y si calculamos un valor que se base en todos los resultados o flujos que puede obtener en el futuro, llegaríamos a un valor intermedio que, en los momentos altos del ciclo sería mucho menor que los precios, en cambio en los momentos bajos, el valor calculado sería todo lo contrario. Como las diferencias serían muy grandes en muchas ocasiones, basar la compra o la venta en el valor calculado, provocaría que entráramos o saliéramos mucho antes o mucho después y, o bien ganaríamos menos, o perderíamos más de lo que en buena lógica debería ser.

Sin embargo podría arriesgarme a dar un precio objetivo para 2017, para lo cual, teniendo en cuenta que Lingotes ha obtenido un BPA en 2016 de 1,05€/Acc y que las empresas españolas que están en el mismo sector cotizan a PER 16, eliminando la percepción que puedan tener los inversores debido a la ilusión del crecimiento espectacular que ha tenido estos últimos años y que le ha llevado a cotizar a PER 20, podríamos considerar un precio objetivo máximo de 15-16€/Accpara 2017.

Pero esto no es una recomendación, son mis conclusiones obtenidas a partir de la información presentada por la empresa en la CNMV. Cada inversor debe hacer su propia diligencia y tomar sus propias decisiones de inversión.