Claves de las medidas adoptadas por el Banco de Japón

¿Qué medidas ha tomado el Banco de Japón? Una política clara de cantidades para alcanzar un objetivo final de inflación. Y como inicio de esta política ha puesto encima de la mesa la posibilidad de doblar la base monetaria en dos años, sin restricción sobre el tamaño de la deuda pública en su cartera y ampliando las compras a activos como ETFs y REITs.

¿Qué consecuencias directas tendrá esta medida? Inflar los activos financieros y presionar a la baja el JPY ¿Facilitará la reactivación económica? Hay que considerar, además, que el Gobierno japonés va a aumentar la política fiscal expansiva con aumento de la deuda pública en un 7 % (hasta 244 % del PIB) y mantendrá el déficit público en un 10 % pese a crecer a ritmos del 1.5 % ¿Serán sostenibles? La inflación podría alcanzar niveles del 1.5/1.8 % en dos años, pero no espero que se mantenga en estos niveles. De hecho, nosotros esperamos que vuelva a moderarse hasta niveles de medio punto en los dos siguientes ejercicios (crecimientos económicos del 1.0 %). ¿Retirará estas medidas en este escenario? Es complicado.

La cuestión de fondo en estas medidas de política monetaria ya no es tanto cuánto tiempo pueden mantenerse, si no más bien si podrán ser retiradas en algún momento a un coste asumible. Sin ajustes claros en los problemas de fondo, estas medidas simplemente van a llevar a un decoupling cada vez más claro entre la economía real y financiera, con la primera lastrada por la acumulación de deuda y las incertidumbres a futuro. Una de ellas, de las más relevantes ya, precisamente la retirada de estímulos fiscales y monetarios.

Pero, pongamos los pies en la tierra. Con una tasa de ahorro familiar del 2.5 % de la renta disponible (10 % en Alemania, 4.5 % en USA) es complicado que veamos una fuerte expansión del consumo, en un entorno demográfico como el japonés, e incertidumbre fiscal a medio plazo. La contrapartida es la inversión, especialmente la pública y la privada con garantía pública. En este punto seguiríamos hablando de la reconstrucción tras el terremoto dos años atrás.

Desde un punto de vista financiero sí es más relevante. Así, con tipos de interés JGB del 0.44 % en 10 años (0.13 % en 5 años y 0.06 % en 2 años) es claro que la tentación del inversor japonés por diversificar hacia el exterior será en esta ocasión mayor que en cualquier otro periodo en el pasado. En definitiva, la reacción a la baja del JPY tiene sentido, pero también es importante valorar aquí hasta que punto la caída de la moneda japonesa está reflejando esta expectativa. Y, pese a todo, la reacción del resto de los gobiernos ante una caída libre, como vemos en el JPY desde los niveles máximos recientes de 77 USDJPY, en septiembre de 2012 (96 ahora). ¿Y respecto a la bolsa japonesa? Seguimos neutrales.

¿Y el resto de los bancos centrales? El Banco Central Europeo ayer nos dejó claro sus limitaciones. Por el momento. Pero es la Fed la que, sin duda, plantea más interrogantes. Como es la economía norteamericana la que plantea un mayor optimismo económico estructural. Lo iremos viendo con el tiempo.