El repunte de la deuda estadounidense a corto plazo y el temor a una recesión

Los mercados han encontrado un nuevo foco de preocupación porque la rentabilidad de las letras del Tesoro estadounidense a 3 meses es mayor que la de los bonos a 10 años por primera vez desde la crisis de 2008, situación que habitualmente ha precedido a una recesión.

No obstante, la relación entre la inversión de la curva de tipos y una recesión es ahora puesta en cuestión por diversos expertos, por la situación anómala en la que se mueve el mercado, con distorsiones tan potentes como el efecto de los tipos de interés negativos y las fuertes inyecciones de liquidez por parte de los bancos centrales.

La alerta saltó el pasado viernes 22 cuando los bonos a 3 meses del Tesoro estadounidense se pagaban al 2,46 %, y superaron, aunque muy levemente, en rentabilidad a los bonos a 10 años (2,43 %), lo que provocó una oleada de ventas masivas en Wall Street.

Esta situación se mantuvo al cierre de esta semana, aunque con diferenciales escasísimos, de un punto básico.

La lógica económica dice que los bancos captan fondos a corto plazo (a un menor tipo) y prestan a largo (a tipos mayores), por lo que cuando se invierte la tendencia y la pendiente es negativa esa operación no les sale rentable y dejan de financiar el crecimiento, lo que conduce a la recesión.

Esta pendiente negativa en la curva de tipos se produce, según José Manuel Amor, de Analistas Financieros Internacionales, porque los mercados están descontando que en los próximos años apenas habrá inflación, que es una de las causas por la que los inversores exigen mayor rentabilidad a largo plazo.

El analista del Fondo Multiciclos Global de Renta4, Juan Ignacio Crespo, cree que puede ser una "falsa alarma" igual que la que se produjo en 1966 o en 1998, cuando las inversiones de la curva no fueron seguidas de recesión.

Los expertos del Banco de España Juan Carlos Berganza y Alberto Fuertes señalaban en un artículo de marzo de 2018 que los factores que explicaban el aplanamiento de la curva son distintos de los de periodos anteriores, por lo que la inversión podría no estar anticipando una recesión.

Los principales factores que explican la evolución reciente de las primas a plazo -dicen- serían los programas de expansión cuantitativa (inyecciones de liquidez a los bancos) de la Reserva Federal, la demanda de títulos de deuda por parte de inversores extranjeros o el bajo riesgo de inflación, entre otros.

Los expertos y los analistas no prestan tanta atención a la pendiente de la curva de tipos en Europa, pero también aquí se dejan sentir las distorsiones que introducen los tipos negativos, especialmente en Alemania.

De hecho esta semana el emisor alemán liquidó una subasta de bonos a 10 años a un tipo medio negativo, del 0,05 %, por primera vez desde octubre de 2016. Este resultado es consistente con la evolución en el mercado secundario, donde los bonos germanos cotizan en negativo en todos los plazos (desde los 3 meses a los 10 años), algo que solo había sucedido otra vez la historia, entre junio y octubre de 2016.

Tan significativo como el tipo de interés negativo en esa subasta fue la elevada demanda de títulos germanos, 2,6 veces la oferta. Es un signo de que, dadas las incertidumbres económicas, los inversores optan por refugios seguros aunque les "cueste" algo de dinero.

En el caso español, los títulos a 2 y 3 años cotizan en negativo en el secundario, a tipos entre el 0,38 % y el 0,22 %, pero a partir de 5 años los intereses son positivos, desde el 0,049 % hasta el 1,08 % del bono a 10 años el pasado viernes.

Para Guillaume Rigeade, de Rothschild Asset Management, esta situación de tipos negativos provocará una depreciación de la moneda única y, por tanto, generará una ventaja competitiva para los exportadores, también para los españoles.

Para Alain Krief, del grupo de servicios financieros franco-alemán Oddo Bhf, el bono alemán en negativo indica que Europa "no está fuera de peligro" y que la normalización de la política monetaria llevará mucho más tiempo del esperado. EFECOM

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