Banca: las razones por las que sí y por las que no

La banca ha centrado, para mal, todas las miradas. Las dudas sobre el sistema financiero, la debilidad del negocio entre otros motivos han acaparado las miradas para bien y para mal. El analista Fabio Mostacci, analista de Mirabaud Securities España, da su visión para la banca nacional.

Bajamos estimaciones debido, sobre todo, al escenario de tipos: creemos que el entorno operativo para la banca se ha deteriorado debido al escenario de tipos, que es peor de lo que esperábamos. Por ello revisamos a la baja nuestras estimaciones de beneficio en un 15% para 2016 y un 17% para 2017. En este contexto, ROE y ROTE se situarán por debajo del umbral del 10% incluso en 2018. Bankinter seguirá siendo el banco más rentable, (ROTE 2018e 12,3%) y Liberbank el menos rentable (ROTE 2018e 4,6%). De cara a los próximos 3 años seguimos viendo presión en el margen de intereses, solo parcialmente compensada por buenas perspectivas de crecimiento en comisiones. Al final, el crecimiento del beneficio neto se debería apoyar en gran medida en la baja del coste del riesgo. Por tanto, un crecimiento de no tan buena calidad.

Sin embargo, empezamos a ver valor en el sector...: utilizando unas estimaciones conservadoras (estamos bastante por debajo del consenso) y unas hipótesis de valoración también conservadoras, en las que llevamos al infinito el actual entorno de tipos cero, llegamos a unos PO que dejan un potencial atractivo en la mayoría de las entidades en cobertura.

 ...reflejo del fuerte de-rating sufrido por el sector: el punto anterior se ve confirmado por los múltiplos de mercado que, tras las caídas de los precios de las últimas semanas, se sitúan en niveles más propios de un escenario de recesión, pues los PBV están en niveles de 0,4-0,8. En algunos casos, los múltiplos empiezan a parecerse a los mínimos alcanzados en 2012. En nuestra opinión el entorno ha empeorado debido a los tipos de interés, pero no tanto como para justificar múltiplos tan presionados (que descuentan una parada en seco de la economía).

Una normalización del entorno propiciaría un fuerte re-rating: por otro lado, si normalizamos el nivel de la curva Euribor y las métricas de calidad de activos, el sector podría beneficiarse de un fuerte repunte de rentabilidad y de valoraciones significativamente por encima no solo de las actuales sino que de las incorporadas en nuestros PO. Todavía no hay visibilidad suficiente como para poner en precio un escenario de normalización, pero es importante tener en cuenta que el sector potencialmente podría valer mucho más a medio plazo.

Nos volvemos más positivos en el sector: a pesar del complicado entorno operativo, pensamos que las valoraciones de mercado han caído demasiado por lo que el sector bancario presenta un atractivo por valoración que no tenía cuando empezamos la cobertura del sector. Revisamos nuestra recomendación de Banco Sabadell a Comprar (desde Vender) con un nuevo PO de €1,92 y la de Caixabank y Popular a Neutral (desde Vender) con PO €2,30 y €2,65 respectivamente. Reiteramos Comprar en Bankia (nuevo PO de €1,08), Bankinter (nuevo PO €7,11) y Liberbank (nuevo PO €1,67).