Italia, la bomba que puede dinamitar la Unión Europea

La agitación política de Italia, que no ha desaparecido con la llegada del nuevo gobierno, ha creado la tercera crisis relacionada con el euro en menos de una década. ¿Seguirá el país siendo miembro de la zona euro y cumplirá las promesas electorales de salir del estancamiento económico? Estas preguntas aún abiertas han llevado al aumento del rendimiento de los bonos de referencia del gobierno italiano y la disminución del euro mientras que los inversores analizan las distintas posibilidades.

Las negociaciones entre el antisistema Movimiento Cinco Estrellas (M5S) y La Liga de derechas para crear un nuevo gobierno se resolvieron finalmente esta semana después de casi tres meses de conversaciones. La coalición había amenazado con nuevas elecciones después de que el presidente, Sergio Mattarella, vetara la primera elección de la coalición del ministro de Finanzas, Paolo Savona de 81 años, quien ha abogado por dejar el euro. Savona ahora tiene la responsabilidad de los asuntos europeos y Giuseppe Conte, un académico sin experiencia política, será primer ministro. Los líderes de ambos partidos se convertirán en viceprimeros ministros.

"Trabajaremos intensamente para cumplir nuestros objetivos políticos que ya hemos establecido en nuestro contrato gubernamental", dijo Conte, según informó Reuters. El contrato común de la coalición incluye un salario mínimo universal, una revisión fiscal corporativa y personal, y revocar el incremento de la edad de jubilación establecida en el 2011. El programa puede costarle al país hasta 126 mil millones de euros, lo que equivale a más del 7% del PIB nominal, de acuerdo con el pronóstico del Fondo Monetario Internacional de 2018. El "pacto fiscal" de la Unión Europea compromete a Italia a recortar su ratio deuda/PIB del 132%.

Punto de fricción a la vista

El rendimiento del bono soberano italiano a 10 años llegó al 3,164% el 29 de mayo después del veto de Mattarella, y ahora se ha reducido hacia un 2,6% por las noticias sobre el acuerdo de coalición. El diferencial entre los bonos a 10 años del gobierno italiano y la deuda soberana alemana se redujo a 219 puntos básicos, desde el máximo del 30 de mayo de 269 puntos básicos.

La relación entre el gobierno de coalición de Italia y la Unión Europea será turbulenta. La coalición chocará inevitablemente con sus vecinos europeos por su retórica antiinmigración y el objetivo común para eliminar las sanciones de la UE a Rusia. Ya se ha quejado de los insultos de los funcionarios de la Comisión Europea. El peligro es que La Liga y el M5S puedan depender de esa tensión con la UE para mantener su cooperación. 

La crisis también tiene implicaciones más amplias fuera de la zona euro. La UE parece más decidida a hacer que el Brexit sea lo más doloroso posible para el Reino Unido, con la finalidad de mostrar el coste de dejar el bloque a los ganadores electorales de Italia.Es tentador echar un vistazo a la historia económica reciente de la zona euro para orientarse. Pero a diferencia de 2011 y 2012, no estamos viviendo una crisis de solvencia soberana. Esa crisis se resolvió a través de tipos de interés más bajos y préstamos baratos, mientras que cuatro de las economías de la zona monetaria estaban registrando déficits y riesgo de impagos.

La crisis actual no se trata de los fundamentales en Italia ni en los países que comparten la misma moneda.Los niveles de deuda en la zona euro se han estabilizado, hay amplios superávit por cuenta corriente. El perfil de la deuda de Italia sigue siendo sostenible con plazos de vencimiento bastante largos, mientras que las previsiones apuntan a que el PIB aumentará y el desempleo disminuirá. Italia también está favorecida por su superávit primario (los ingresos por impuestos son más altos que los gastos excluyendo los intereses sobre la deuda). La agitación política de Italia junto con datos más suaves de la zona euro explican que los mercados anticipan bajos tipos de interés continuos ante la expectativa de que la normalización de la política monetaria se verá retrasada.

Lo que asusta a los inversores es que la combinación del estancamiento económico a largo plazo y la inestabilidad política plantea un desafío institucional que la izquierda y la derecha utilizarán en Italia para alimentar el populismo, debilitando las aceptaciones democráticas liberales de la integración europea.

'Mira, sin manos' 

La angustia del mercado se intensifica por el hecho de que esta vez el Banco Central Europeo no puede ofrecer una red de seguridad, ni técnica ni políticamente. El escepticismo europeo del recién formado gobierno italiano descarta pedir ayuda al BCE. Tampoco el BCE puede bajar los tipos o cambiar el sentido desechando su calendario para poner fin a la flexibilización cuantitativa.

Sabemos que los mercados tienden a descontar lo políticamente improbable y, por lo tanto, difícil de cuantificar. Cuando ocurre lo políticamente improbable, los mercados tienden a reaccionar de forma exagerada.

A la luz del riesgo limitado, pero imposible de descartar, de que Italia abandone el euro, hemos reducido nuestra exposición a los títulos italianos a largo plazo hasta que la situación se esclarezca.

Los bancos italianos, que poseen cantidades significativas de deuda pública italiana, se ven directamente afectados por la ampliación de los diferenciales porque afectan a su capital y potencialmente a sus costes de financiación (así como también aumentan el coste del capital y sus valoraciones). La inestabilidad política y los posibles cambios en las políticas también pueden poner en tela de juicio los esfuerzos realizados por los bancos para reducir sus préstamos improductivos, mientras que los compradores de NPLs puede que exijan un mayor rendimiento.

Los inversores deben seguir observando los avances cuidadosamente y posicionarse con cautela para gestionar los riesgos y limitar la exposición a medida que la situación evoluciona.

Stéphane Monier, Jefe de Inversiones de Lombard Odier