«Se están preparando operaciones de más de 100 millones en el MARF»

Adolfo Estévez recibe en las oficinas de la agencia de rating española Axesor, entre la Cibeles y la Puerta de Alcalá. Se muestra confiado sobre el futuro de la economía y el Mercado Alternativo de Renta Fija.

¿Qué impresiones tiene con respecto a este inicio de año?Dada la situación del mercado, se han retrasado las colocaciones que esperábamos para el primer trimestre. En el último mes, el diferencial del high yield (deuda de alto rendimiento) con respecto al grado de inversión ha subido desde el entorno de los 300 puntos básicos hasta los 480, en niveles de 2012. Pero yo creo que se va a estabilizar y va a volver el apetito por el riesgo porque, al final, no hay oportunidades aceptables para los inversores en deuda. En cambio, emisiones como la reciente del Corte Inglés tuvieron mucha demanda porque, de alguna forma, sustituyen a los depósitos en la cartera de las bancas privadas, con más rentabilidad. Esto va a volver más rápido de lo que pensamos.

¿Qué papel ha jugado en la reciente volatilidad el cierre de varios fondos high yield en Estados Unidos? La gente se dejó llevar por el pánico ante la posibilidad de que la caída del petróleo provocase quiebras en las empresas de gas de esquisto, que han emitido mucho high yield en los últimos años. Como el high yield no tiene mucha liquidez por definición, la presión vendedora hizo subir las rentabilidades rápidamente, contaminando a otros segmentos de high yield. Pero, cuando ves cómo están las economías y los tipos de interés, no creo que nadie piense que vamos a tener más quiebras de las que vimos en los años 2008-2010. Es un repunte temporal y no va a llegar la sangre al río.

Y en España, ¿está afectando el riesgo político?Las reformas que se han hecho han sido buenas y hay una cierta inercia. España va a crecer este año más de lo esperado. Y, al final, tal y como está el Congreso, te da igual que salga Sánchez o Rajoy, pues van a necesitar pactar para aprobar cualquier cosa. Se pueden ralentizar las reformas, pero hay una cierta estabilidad.

Hablando de riesgo político, ¿cómo afecta éste a la hora de dar un rating?Depende del tipo de empresa. Una de las cosas que el mercado critica de las agencias internacionales es el techo que ponen a la calificación de las empresas en función de la deuda soberana. Nosotros, en cambio, no pensamos que haya un riesgo político español para una empresa exportadora y no lo penalizamos tanto como las extranjeras. Aunque, obviamente, si es una empresa que depende mucho de las inversiones locales, lo penalizamos.

Hablando un poco más de política, ¿cómo valora que el Ayuntamiento de Madrid haya anulado los contratos con las agencias de rating?La razón que ha dado es que no va a emitir deuda. Pero es posible que algunos inversores institucionales se vean obligados a vender por carecer de rating y eso seguramente afectará a la liquidez de ese bono.

Pero eso afectará al inversor; no al propio Ayuntamiento.Si no va a emitir más deuda, al Ayuntamiento no le va a afectar.

Antes ha mencionado la emisión de El Corte Inglés, ¿va a haber buenas oportunidades en el MARF?El Corte Inglés ha abierto un camino y cada vez más empresas grandes se van a ir al MARF. Inicialmente, se vendió como un mercado para pymes, pero no es más que una plataforma de emisión de bonos que compite con Luxemburgo y Holanda pero que resulta más sencilla y barata para una empresa española. Por eso, prevemos que va a haber emisiones más grandes. Van a seguir las pequeñas (hay en torno a media docena que están en fases finales), pero también se están preparando operaciones de más de 100 millones.

No obstante, los bancos están ofreciendo créditos interesantes para evitar la competencia de los bonos.Eso no es sostenible porque la banca tiene que generar retornos y dando préstamos al 2 por ciento no puede hacerlo. En cuanto a las empresas, si sólo estás en banca te puedes ver en situaciones complicadas.

Cambiemos de tema. Durante la crisis, se ha criticado mucho el papel de las agencias de rating.Es un poco injusto cargar sólo contra las agencias cuando había muchos actores involucrados y mucho dinero que se estaba haciendo. La responsabilidad es mayor en el caso del banco que generó las hipotecas. En general, tiene parte de la culpa todo el mundo pero no sólo las agencias de rating. 

¿Se ha hecho el trabajo para que estas cosas no vuelvan a pasar?Las agencias están ahora más reguladas. Dentro de ESMA, se ha creado un área específica a la que hay que enviar todos los ratings que se emiten. De lo que se trata es de asegurar que hay estabilidad en las calificaciones. Lo que no quieren los reguladores es que una empresa pase de tripe A a «default» de un día para otro y que eso coincida en el tiempo con el «downgrade» de otras empresas y activos. La Comisión también está fomentando que se creen agencias alternativas e intentando quitar del mercado referencias a las agencias de rating. Porque, al final, eso es lo que causa que todo el mundo venda a la vez y provoque las crisis, la obligación de vender un activo si se sitúa por debajo de un determinado rating.

Aun así, siguen sucediendo casos como el de Abengoa, recientemente.Las empresas van a seguir quebrando. Lo importante es que las compañías que tienen ratings más altos tengan unas tasas de quiebra más bajas que las que están por debajo. En el caso de Abengoa, si ves la evolución de los ratings, las agencias estaban avisando de que algo iba mal; habían ido bajando el rating de forma paulatina. Además, era una empresa muy difícil de analizar, porque de ella colgaban cientos sino miles de filiales.

¿Qué pueden aportar ustedes a un sector tan concentrado como el de las agencias de rating?Las empresas que analizamos nosotros son más pequeñas y, por eso, es superior el nivel de detalle que hay que analizar de cara al gestor que va a invertir. No vale un informe escueto como los de las grandes agencias para empresas como Telefónica, sobre las que hay mucha información pública. Además, tenemos un coste que seguramente esté por debajo del 50 por ciento del de S&P. En ese sentido, nosotros vamos a seguir siendo líderes del «middle market» español (por debajo de 1.000 millones de facturación) y también vamos a empezar a entrar como segundo rating en empresas grandes, que quieran emitir más de 300 millones. Esas seguramente necesiten un S&P porque aporta más liquidez, pero los inversores van a agradecer un segundo rating.