Dos semanas después de que Christine Lagarde alertara a los inversores sobre una posible subida de tipos del Banco Central Europeo (BCE), ese movimiento empieza a parecer menos probable. El petróleo no ha escalado tanto como muchos temían, la presión energética aún no se ha trasladado de forma clara al resto de la inflación y la economía de la eurozona muestra señales de estancamiento.

El cambio no implica que el BCE haya descartado una subida. La diferencia está en el umbral de decisión. Antes, varios responsables habían sugerido que haría falta una política monetaria más restrictiva si no se moderaban las presiones inflacionistas y no terminaba el conflicto en Oriente Medio. Ahora, el deterioro de las perspectivas de inflación tendría que ser más evidente para justificar una actuación inmediata.

Ese matiz supone un giro respecto a la declaración directa de Lagarde tras la última reunión del BCE, cuando afirmó: «Sé hacia dónde nos dirigimos». La incertidumbre sobre Irán sigue pesando sobre el debate, pero también lo hace la posibilidad de que una resolución del conflicto evite subidas de tipos que podrían agravar la debilidad económica europea.

Menos urgencia

Stefan Gerlach, economista jefe de EFG Bank y antiguo vicegobernador del banco central de Irlanda, resume el nuevo equilibrio. Una subida en junio sigue siendo posible y podría estar justificada, pero mantener los tipos también merece una consideración más seria que la que refleja el consenso actual.

Los datos recientes apoyan esa lectura más prudente. Las encuestas muestran un aumento de la inflación esperada a corto plazo, pero las expectativas a medio y largo plazo se mantienen estables. El crecimiento salarial también parece bajo control y se prevé que las ganancias se mantengan muy por debajo de sus máximos anteriores.

Olli Rehn, gobernador del Banco de Finlandia, describió las expectativas de inflación como «aún ancladas» y la evolución de los salarios en la zona euro como «tranquilizadora». Incluso Isabel Schnabel, miembro del comité ejecutivo del BCE y una de las voces más restrictivas de la institución, ha señalado que una política monetaria más dura solo sería necesaria si el impacto de la subida de la energía se extiende.

Economía débil

El otro factor que enfría la urgencia del BCE es la economía. La eurozona apenas logró crecer en el primer trimestre y, desde entonces, el sector servicios ha perdido fuerza. Una mayor debilidad podría compensar parte de la presión inflacionista procedente de la energía y justificar que el banco central mantenga los tipos sin cambios durante más tiempo.

Luis de Guindos, vicepresidente saliente del BCE, ha pedido prudencia y ha advertido de que el impacto sobre el crecimiento se hará mucho más visible en las próximas semanas. Yannis Stournaras, gobernador del Banco de Grecia, ha calificado los temores a una recesión como «reales y justificados».

La tesis prudente se apoya en una idea sencilla: si la economía pierde tracción, el riesgo de efectos de segunda ronda puede disminuir. Anatoli Annenkov, economista sénior de Société Générale, sostiene que la debilidad ya visible en la actividad frenará las presiones inflacionistas y reducirá el riesgo de contagio a salarios y precios. Por eso, el endurecimiento monetario no debería darse aún por hecho.

Mercado dividido

Dilema monetario

Una subida más intensa parece improbable. Nagel descartó esa hipótesis con un «buen intento» cuando fue preguntado al respecto. El verdadero dilema es más fino: el BCE debe decidir si demuestra determinación subiendo tipos y asume el riesgo de tener que rectificar pronto, o si espera más tiempo y se expone a llegar tarde si la inflación energética se extiende.

La decisión no depende solo del petróleo. También pesan las expectativas de inflación, los salarios, la evolución de los servicios, la curva de deuda y la transmisión del crédito. Mientras esos indicadores no confirmen efectos de segunda ronda, la presión para subir tipos pierde fuerza. Si la energía vuelve a escalar y contamina precios y salarios, el BCE tendrá menos margen para esperar.

El mercado, por tanto, se mueve entre dos lecturas. La primera asume que el banco central debe endurecer la política monetaria para preservar credibilidad. La segunda concede más peso al estancamiento de la eurozona y al riesgo de provocar una subida de tipos justo cuando la economía empieza a perder apoyo.

La variable relevante para los inversores no es solo si el BCE sube o mantiene los tipos en la próxima reunión. Lo decisivo será si el banco central cambia el sesgo de su mensaje: una pausa acompañada de advertencias duras mantendría la presión sobre los activos sensibles a tipos; una pausa con tono más prudente podría aliviar deuda, inmobiliarias y valores de duración.

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