28 de Noviembre, 00:00 am

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Opinión

Contagio positivo

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Si quieren que les diga la verdad, lo único tangible del contagio positivo al que se refería el Presidente del BCE es la posibilidad que han tenido empresas y bancos de colocar papel en el mercado. Y a unas condiciones que, no siendo las ideales, al menos han sido mejores que las existentes unos meses atrás. Esta ventana de financiación también ha sido aprovechada por los tesoros públicos, aunque en este caso lo tangible es la caída de tipos y menor riesgo país. Esta mejora de las perspectivas de financiación, que algunos consideran como un espaldarazo al Euro, es lo más importante que hemos tenido en las últimas semanas. El resto, bolsas, divisa y Euribor, resulta más debatible. Piénsenlo: las bolsas han subido pero ofrecen indicios de agotamiento. Y en el pasado reciente ya hemos visto la fragilidad de las subidas ante unos inversores nerviosos. Luego tenemos al Euro, en los niveles más elevados desde hace un año. 

Pero esto es en el cruce frente al dólar. Así, el cambio euro/yen actual nos lleva a tres años atrás. Es normal que algunas autoridades europeas expresen sus suspicacias ante una revalorización de la moneda en un entorno de recesión. Bueno, es el coste a pagar por la entrada de capital exterior. Esto también lo avanzó Draghi. Pero hay algo más: la tensión que observamos en el Euribor, no sólo en los plazos largos. De hecho, la inestabilidad que vemos en los plazos cortos no sólo se debe a las dudas sobre el margen de maniobra de los tipos de interés como también a la posibilidad de que la relativa calma en la financiación en el mercado mayorista lleve a muchas entidades financieras a devolver antes de lo previsto los fondos captados por el LTRO hace un año. Casi 200 bn hasta el momento de los 1 tr concedidos. Incluso las entidades financieras, según algunos medios, valoran la posibilidad de devolver parte de los recursos en un porcentaje que el mercado estima podría ser del 10 % del total concedido. ¿Un nuevo indicio de mejora? Claro. Pero, al mismo tiempo, con un coste claro en términos de tensión en los tipos de interés de corto plazo y mayor presión al alza de la moneda. Frente al yen, pero también frente al dólar.

Las autoridades europeas deberían aprender de las japonesas: aquí sí es evidente el contagio positivo. Subida de la bolsa, caída de tipos de medio y largo plazo y especialmente la caída del yen. Y un proceso que se retroalimenta. Pero también que generará sin duda suspicacias entre el resto de los países desarrollados. Claro que, ¿cómo criticar que el BOJ inyecte dinero en el mercado cuando la Fed lo hace y el BCE lo anticipa? El Ministro de economía alemán ha considerado que se deben estudiar las consecuencias de estas medidas. Una advertencia que me recuerda mucho a las escuchadas hace más de un año desde gobiernos como el brasileño y el chino refiriéndose a los diferentes QE de la Fed. No, no creo que este tema se trate en Davos. Y si finalmente esta semana el BOJ fija un objetivo de inflación del 2.0 % como le pide el Gobierno japonés, no cabe esperar que haya muchos comentarios desde el resto de las autoridades mundiales. Pero, sin duda, en el G20 de la última semana de febrero será uno de los principales temas a debatir. Y no espero grandes acuerdos, anticipo de más tensiones cambiarias en el futuro próximo.

Además, la cuestión de fondo ahora ya no es si se pueden financiar y el tipo al que hacerlo si no más bien la sostenibilidad de las actuales condiciones de financiación. El Programa no nato de compra de deuda por el BCE asegura tipos más bajos, posiblemente, y un mayor control sobre el político doméstico. Pero hasta que se pida no sabremos sus efectos. Y lamentablemente, la petición de asistencia financiera (mal llamada rescate) podría conseguir esta estabilidad en las condiciones de financiación que ahora echamos en falta. Pero creo que por el momento no vamos a poder compararlo. Tendremos así que seguir viviendo del contagio positivo, debatible, que tanto aplaudía el Presidente Draghi.

José Luis Martínez (Citi) Estratega de Citi en España

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