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Volatilidad: 縑irus, burbuja u otra cosa?

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El flash crash sufrido por los mercados a comienzos de febrero ha sido un incidente notable. En los 鷏timos 25 a駉s solo ha habido tres fases en las que el 韓dice S&P 500 se haya movido con tanta rapidez en tan poco tiempo (gr醘ico 1). Movimientos similares durante dicho periodo han coincidido con acontecimientos genuinos, como la crisis asi醫ica, el revent髇 de la burbuja tecnol骻ica y la crisis financiera global. Sin embargo, este 鷏timo flash crash es distinto: se ha producido en ausencia de noticias. As, 縬u es lo que est pasando?, se pregunta el equipo de multi-activos de M&G.

El virus de la volatilidad

Hace treinta a駉s, solo una peque馻 minor韆 de los comentaristas e inversores profesionales hablaban de la volatilidad (el propio 韓dice VIX se lanz en 1993).
Hoy en d韆, los marcos basados en la volatilidad son omnipresentes. La obsesi髇 por la volatilidad se ha extendido a todos los segmentos de la industria de la gesti髇 de inversiones. Los gestores de riesgo basan sus procesos en torno a la volatilidad, los inversores institucionales desean objetivos de volatilidad, y tanto el sector privado como los reguladores emplean la volatilidad como lente a trav閟 de la cual perciben el mundo.

Los motivos de lo anterior son comprensibles: la volatilidad -medida como la desviaci髇 est醤dar del precio de un instrumento- es f醕il de medir, y la medici髇 es el santo grial. Si uno puede medir, puede calcular.燦o obstante, existen tres problemas significativos:

1. El comportamiento de los inversores muestra una correlaci髇 creciente.

Esto significa que cada vez m醩 personas se comportan exactamente del mismo modo. Este argumento lo plante John Authers en su libro The Fearful Rise of Markets y tambi閚 lo sugiri Andrew Lo en su hip髏esis del mercado adaptativo.

La correlaci髇 de creencias y comportamiento es una de las explicaciones m醩 convincentes de por qu los precios de los activos suelen moverse en mayor medida de lo que justifican los cambios en sus fundamentales subyacentes.

La explicaci髇 intuitiva es relativamente sencilla: si los inversores son distintos y tienen diferentes objetivos, preferencias y creencias sobre el futuro, existe una mayor probabilidad de negociaci髇 ordenada: los compradores encontrar醤 vendedores con facilidad, y viceversa. Pero si el comportamiento est correlacionado y todo el mundo intenta moverse en una misma direcci髇, har醤 falta mayores movimientos de los precios para que el mercado encuentre un nuevo equilibrio. El comportamiento correlacionado exacerba los movimientos de las cotizaciones.

2. La medici髇 y las enormes cantidades de datos conducen a la seudociencia y al exceso de confianza

La tecnolog韆 ha jugado un papel importante como portador de este virus. La tecnolog韆 crea un incentivo para cuantificar, y ese es el atractivo fundamental de una medida de riesgo estad韘tica basada en los precios. Tenemos enormes cantidades de datos, podemos comparar todas las carteras, y aplicar una capacidad de computaci髇 ilimitada. As, no sorprende que el virus de la volatilidad se haya propagado hasta infectar todos los segmentos de los mercados de inversi髇, convirti閚dose en un fen髆eno global. La tecnolog韆 amplifica nuestra programaci髇 innata: podemos copiar y compararnos con el resto del mundo.

3. Volatilidad no equivale a riesgo

La volatilidad es una medida de las fluctuaciones de valor en el corto plazo, mientras que el 鷑ico riesgo verdadero a largo es el de p閞dida permanente de capital. En la mayor韆 de los casos, la volatilidad es una mala aproximaci髇 de dicha p閞dida irrevocable, y por consiguiente, una medida deficiente del riesgo.

Sin duda alguna, nadie deber韆 medir el riesgo con cifras de volatilidad basadas en precios diarios y periodos de muestra m髒iles de tres meses -como el famoso 韓dice VIX-, a excepci髇 de los traders apalancados que operan en base a dicho indicador. Los inversores no deber韆n tener horizontes temporales de un d韆, y tres meses es un periodo de muestra falaz para cualquiera que tenga un horizonte de inversi髇 de tres a cinco a駉s. La mayor韆 de los inversores deber韆n pensar como m韓imo en t閞minos de cinco a駉s, si no d閏adas. A nivel fundamental, el riesgo no es una cifra (o al menos, no solo eso).

Burbujas

縀s esto una burbuja? En cierta medida lo es. Podr韆 explicar, en parte, por qu las tasas de liquidez son tan bajas a nivel global. La liquidez tiene cero volatilidad nominal, pero tambi閚 una p閞dida real casi garantizada en todo el universo desarrollado. 縋uede ser seguro un activo si no tiene volatilidad pero siempre pierde dinero? Puede serlo en un modelo VaR. El 鷏timo flash crash podr韆 revelar el tama駉 de esta burbuja.

Sin embargo podemos estar asistiendo a algo m醩 pernicioso. La inestabilidad end骻ena est aumentando, y la volatilidad juega un papel crucial a este respecto. La volatilidad tiene propiedades similares a las de un virus: comenz en el 醡bito de un peque駉 grupo especializado de analistas cuantitativos, y se ha extendido hasta infectar a todo el mundo. Se propaga porque podemos comparar la variabilidad de diversos fondos y medirla de forma objetiva. Y tal como me indican a menudo, 縞u醠 es la alternativa?

La tecnolog韆 no est limitando los sesgos conductuales, sino amplific醤dolos. Los altibajos de los mercados siembre han obedecido a la miop韆, que explica por qu los mercados tienden al alza -con frecuencia a un ritmo exponencial- y por qu se descalabran. La observaci髇 m醩 afianzada del behavioural finance (finanzas conductuales) es lo que en la jerga se conoce como 玜versi髇 mi髉ica a la p閞dida, algo que los participantes del mercado perspicaces han observado desde siempre: que el ser humano tiene una propensi髇 muy fuerte a sacrificar rentabilidades a largo plazo para evitar el dolor de la p閞dida a corto.

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