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Lo que esconde el 'superdividendo' de Endesa

Los objetivos de Endesa comienzan a ser más creíbles, pero ¿convencen? La eléctrica española esbozó el pasado 23 de noviembre las líneas de su nuevo plan estratégico, que incluye, entre otros detalles, una muy esperada rebaja en las previsiones de crecimiento para 2018 y 2019. Si bien las estimaciones de ebitda para 2017 se han mantenido (en los 3.400 millones de euros), para el próximo año el crecimiento se estancaría en 3.400 millones (frente a los 3.500 anteriormente cifrado) y aumentará ligeramente a los 3.500 millones en 2019. Dos años de tendencia plana que, según las predicciones de la compañía, despegarían ya en 2020, año que cerrarían con un ebitda de 3.700 millones de euros y un beneficio neto de 1.600 millones. Es un recorte importante señala Aránzazu Bueno, analista de Bankinter. Un 12 por ciento a la baja de las anteriores previsiones de beneficio neto. 

La rebaja de expectativas no ha sido una sorpresa mayúscula para los expertos, ya que el mercado, de hecho, descontaba resultados peores para dichos ejercicios. Pero no por ello gusta a los analistas. Y expertos como Luis Padrón, analista del sector energía de Ahorro Corporación, alertan de que las malas noticias puede que no se frenen ahí ya que «incluso con esa rebaja del 'guidance' han reconfirmado un dividendo muy por encima de la media del sector y aún mantienen sus previsiones por encima de lo que esperaba el mercado». 

Problemas estructurales

El sector está atravesando por tiempos complicados. Como explica Padrón, el negocio que más ha flaqueado en las eléctricas es el de la generación y comercialización en España. «Los márgenes han ido claramente a la baja, con unos precios del 'pool' muy altos, afectados a su vez por unas condiciones climatológicas que no han sido favorables», afirma. Otras eléctricas pueden haber resistido mejor a esta coyuntura con una estructura de negocio más internacional, pero el segundo problema de Endesa es estructural en tanto en cuanto es una compañía 100 por cien doméstica. Así, cualquier problema en España le impactará de pleno, como ya se vio durante las semanas de tensión política en Cataluña. Y es un perfil que no variará mientras Enel sea su matriz. 

Pese a anunciar lo que Padrón define como «un profit warning en toda regla», ya que son recortes en las previsiones de Ebitda y de beneficios, la reacción inmediata del mercado fue positiva, con subidas del 3 y de 1 por ciento en los días siguientes al anuncio. También fue recibido con una oleada de revisiones positivas a su precio objetivo por parte de los analistas. Entre el 21 y el 24 de noviembre, hasta 19 analistas actualizaron su recomendación en Bloomberg. De ellas, 4 eran de «vender», 7 de «comprar» y 9 de «mantener». La clave: el 'superdividendo' que confirman para los próximos años. Endesa también anunció que mantendría un 'pay out ratio' (porcentaje de los beneficios que se destinarán al pago al accionista) del 100 por cien para 2019-2020 así como un dividendo mínimo de 1,32 euros por acción en 2017 y de 1,33 en 2018. ¿Cómo puede ser que una compañía sea negativa con sus perspectivas a corto plazo y a su vez reafirme su política de dividendos? Pues por «la idiosincracia de la compañía», apunta la analista de Bankinter. Hay que recordar que las decisiones de Endesa no son autónomas. El 70 por ciento de su accionariado está en manos de su matriz, Enel, a quien «le viene muy bien» el dividendo, señalan tanto Padrón como Bueno. 

No todos se creen el dividendo de Endesa. Tanto los analistas de JP Morgan como de Citi han sido muy críticos en sus informes con la credibilidad de sus estimaciones para 2020. Según datos de Bloomberg, el dividendo de Endesa sería el segundo mayor del EuroStoxx 600 Utility Index, es decir, de sus homólogos europeos, tan solo por detrás de EDP. Ello a cambio de un incremento en el apalancamiento. Y esto es precisamente lo que preocupa a Citi. Que con una generación de flujo de caja de «solo 2.700 millones entre 2018 y 2020», su deuda neta subiría a los 7.100 millones en 2020. «Es un mensaje que el mercado claramente está ignorando. Los objetivos de beneficios de Endesa para 2020 se basan en una expansión de los márgenes de distribución. Algo que Citi ve «improbable» en un mercado español saturado. E incluso si se llegaran a dar, eso también potenciaría los beneficios de Iberdrola y Gas Natural, «algo que no está recogido en las estimaciones del mercado», defienden.

¿Interesa como inversión?

Aránzazu Bueno es muy clara al respecto: «Hay que saber lo que se está comprando». Como explica la analista de Bankinter, Endesa tradicionalmente ha sido un «proxy» de un bono y más ahora que la deuda de Gobierno ofrece rentabilidades mínimas. No es un valor que dará grandes alegrías como compañía cotizada, pero sí cuando reparta dividendo. La clave será el precio al que se entra. Y hay que tener muy en cuenta los posibles obstáculos. Esto es, los posibles cambios en la regulación del negocio de la distribución y podrá o no mantener los márgenes que estiman en sus plantes. 

Tras las caídas de principios de año, ha dado margen para volver, según el precio objetivo que le da el consenso de analistas consultados por Bloomberg. De los 18,99 euros en los que cerró el pasado miércoles a los 20,23 euros por acción en el que lo ve el consenso hay aún una subida del 6,5 por ciento. Aunque no convence a todos. Desde Renta 4, Ángel Pérez considera que la cotización «está muy exigida». Por eso, optaría por esperar ya que sí le parece una opción atractiva vía dividendos. Más tajante son los analistas de Citi, que dado su pesimismo con la compañía, no ven que el deterioro de su Ebitda y de beneficios esté recogido en el precio. Incluso creen que cotiza con una prima frente a sus homólogos del sur de Europa, «pese a ofrecer unas perspectivas de crecimiento más bajas». Por eso, recomiendan «vender» y valoran las acciones en 16 euros. Padrón, por ejemplo, ve más valor en Gas Natural, que se ha quedado más atrás que sus comparables y ahora muestra potencial tras haber resuelto sus problemas de gestión interna.

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