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análisis

Esta vez, lo siento, tampoco será diferente

Alfredo Álvarez-Pickman, Banco Alcalá

El legendario inversor Sir John Templeton dijo que las cuatro palabras más peligrosas en el mundo de la inversión eran: "Esta vez es diferente".

Cuando nos acercamos al estallido de toda burbuja financiera esas cuatro palabras suelen acompañar al nuevo paradigma que cambiará el ciclo económico, las finanzas globales y, muy probablemente, el mundo tal y como lo conocemos. Los inversores especulativos crean argumentos de "nueva era" y métricas de valoración para justificar su especulación.

En Estados Unidos, uno de los mercados con las valoraciones más ajustadas, se justifica pagar múltiplos más elevados por los beneficios empresariales debido al bajo nivel de tipos de interés actual (dudosamente sostenibles), justificando así valoraciones superiores a su media histórica. ¿Es este el nuevo paradigma?

Con la inversión pasiva dominando los mercados y, en contraposición, una aparente menor participación de los inversores fundamentales, muchos concluyen (una vez más) que los fundamentales de la bolsa ya no importan.

Quizás sea este. 

En algún momento puede que sea realmente diferente, pero veamosa continuación algunos datosdel mercado norteamericano que no debemos perder de vista antes de pensar en un nuevo paradigma.

El crecimiento medio de su economía los últimos ocho años ha sido del 1,47% cuando, desde la Segunda Guerra Mundial, la media es del 3,4%. Desde la última recesión ha crecido un 2,1% anual, frente a una media del 4,5% en recuperaciones anteriores. El primer semestre de 2017, con los datos publicados hasta el momento, no parece que vaya a superar el 2% de crecimiento.

La Reserva Federal parece determinada a retirar los estímulos monetarios puestos en marcha tras la crisis de 2008. Desde la Segunda Guerra Mundial, la Reserva Federal ha iniciado trece ciclos de subidas de tipos de interés, diez de los cuales llevaron la economía a una recesión.

Durante los doce meses finalizados en marzo, los beneficios del S&P 500 alcanzaron los 100,40$ por acción. La tasa de crecimiento durante el último ciclo de diez años ha sido del 1,7% anual. En el año 2000 fue del 9,5% y, en el último pico en 2007, del 6,8%. Incluso utilizando la métrica preferida de Wall Street, que excluye extraordinarios, los beneficios fueron de 111,72$ por acción, el mismo nivel alcanzado en junio de 2014 (111,83$).

Los retornos esperados. En Estados Unidos, cuando nos encontramos en el quintil más alto de múltiplo sobre beneficio (P/E) en el índice S&P 500, la rentabilidad anualizada esperada para los próximos diez años, según un estudio de Ned Davis Research, es del 4,3%. Teniendo en cuenta que nos encontramos en el 10%, incluso un 5% superior, podemos esperar retornos aún más bajos. Los inversores siguen pensando en retornos cerca de su media histórica (6-7%). 

 John Hussman (www.hussmanfunds.com) en un reciente artículo, escribe: "Cada episodio de la historia tiene sus propios atributos. Sin embargo, los inversores no deben usar el argumento de "nueva era" para descartar los principios centrales de la inversión como un sustituto para cuantificar cuidadosamente el impacto de esas peculiaridades. Desafortunadamente, debido a que los inversores se dejan llevar por estos conceptos, llegan a un punto en cada episodio especulativo en el que ignoran por completo los principios básicos de la inversión. El encanto de esas particularidades es lo que lleva a los inversores a olvidar las lecciones de la historia y a repetir sus tragedias una y otra vez."

Y, como Mark Twain dijo una vez: "La historia no se repite, pero rima".

- Alfredo Álvarez-Pickman, Economista jefe de Banco Alcalá. Crèdit Andorrà Financial Group Research

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